글이 매우 길어서 죄송합니다.

첫번째로는 자산유동화의 전반적인 내용

두번째로는 조금 상세한 유동화에 대한 그림

세번째로는 자산유동화에 관한 문제점등입니다.

천천히 읽어보시길 바랍니다.

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자산유동화증권(ABS)의 유형과 도입사례에 관한 연구

Ⅰ.서론

주택금융(Housing Loan)에 대한 확충방안의 하나로서 1980년대부터 논의되어 왔던 주택저당채권유동화제도가 자산유동화에 관한 법률(1998년)과 주택저당채권유동화회사법이 제정(1999년)되고 1999년에 한국주택저당채권유동화회사(KoMoCo)가 설립됨에 따라 2000년에 주택저당채권의 도입을 통해 실현되었다.

 자산유동화제도는 보유하고 있는 자산을 담보로 자산유동화 증권(Asset Backed Security; ABS)을 발행하고 이를 통해서 자금을 조달하는 방식으로 2000년에 KoMoCo는 3차에 걸쳐 국민주택기금 대출채권을 토대로 총 약 1조 3천억원의 주택저당증권 (Mortgage Backed Security; MBS)을 발행하였으며,

자산유동화에 관한 법률에 의해 뉴스테이트 캐피탈과 우리주택할부금융회사에서도 SPC를 설립하여 각각 589억원 및 410억원의 MBS를 발행한 바가 있다. 본 연구에서는 최근 관심이 집중되고 있는 자산유동화증권과 주택저당채권의 유형과 도입사례에 대해서 정리하고, 향후 발전방향에 대해 논의하고자 한다.

자산유동화증권(Asset Backed Security;ABS)이란 유동화를 위해 설립된 특수목적유동화 전문회사가 기업 및 금융기관이 보유하고 있는 대출이나 수취계정 등 자산 집합을 매입하여 해당자산의 질(asset quality)과 현금흐름을 바탕으로 발행한 증권을 말한다.

묶여있는 자산을 투자자들에게 증권형태로 매각해 자금을 조달한다는 의미에서 전체과정을 자산유동화과정이라고 하며 일반적으로 증권화(securitization)라고 한다.

증권화는 1980년대 중반이후 국제금융시장에서 증권의 발행을 통한 자금조달이 현저히 증가하게 되면서 확산되었는데 이는 다시 부내증권화(on-balance sheet securitization)과 부외증권화(off-balance sheet securitization)으로 구분한다.

부내증권화(on-balance sheet securitization)는 자산보유자가 자신명의의 자산을 담보로 증권을 발행하는 것으로 이 경우 증권화 또는 유동화되는 자산이 자산보유자의 대차대조표에 남아 있고 증권의 발행주체는 자산보유자가 된다.

따라서, 자산보유자는 채무자에 대한 신용위험을 부담하고 유동화증권은 자산보유자의 신용도에 따라 영향을 받게 된다. 이러한 부내증권화는 유럽에서 발달되었으며 이러한 유동화채권을 흔히 담보부채권(secured bond)라고 한다³⁾.

반면에 부외증권화(off-balance sheet securitization)는 유동화증권이 자산보유자와 별개인 독립적인 개체에 발행되는 것을 말한다. 따라서, 유동화되는 자산이 자산보유자의 재무제표에 남아있게 되지 않으므로 모든 위험이 투자자에게로 전가되며 이 경우 발행되는 유동화증권을 자산유동화증권(Asset Backed Security)이라고 한다.

일반적인 증권화 대상자산으로서는 주택저당채권(MBS)이나 상업용부동산 저당권(CMBS) 신용카드수취계정(CBO/CLO), 자동차 할부금융대출 및 산업설비등의 리스자산이 있다.

자산유동화는 기존의 자금조달수단과 비교할 때 다음과 같은 경제적 이점을 갖고 있다.

첫째 자산유동화를 통한 자금조달은 자산보유자의 신용과 무관하게 결정되므로 신용등급은 낮으나 양질의 채권을 보유하고 있는 경우는 자산유동화를 통한 자금조달로 자본비용을 낮출 수 있다.

둘째, 자산유동화를 통한 부외증권화는 대차대조표상에 부채로 계상되지 않음으로서 자산보유자와 유동화전문기구 모두 자산유동화를 통해 자본을 효율적으로 이용할 수 있다. 일반적으로 유동화 전문기구는 감각상각이 되는 고정자산이나 무수익자산이 없고 유동자산만 존재하기 때문에 부채/자본금비율이 상대적으로 높을 수 있으며 적은 자본금으로도 많은 자산을 인수할 수 있게 된다.

 또한 자산보유자의 입장에서도 부외금융을 통해 자기자본비용증가로 투자여력이 발생하고 자본이용의 효율성을 제고할 수 있다.

셋째, 자산유동화는 부동산과 같은 유동성이 없는 대규모자산을 비교적 단기에 처분이 가능토록함으로써 대규모 자산매각에 따르는 시장가격의 하락을 방지하여 부실자산매입에 투입된 공적자금의 회수에 도움을 준다⁴⁾.

넷째, 자산유동화는 대출을 통한 채권의 창출(origination), 채권의 관리(administration), 자금의 조달(funding), 위험관리(risk management)등 자금 중개에 있어서 요구되는 제 업무 및 과정을 기능별로 분리시키고 이를 각 부문의 전문가에게 일임함으로써 금융시장의 효율성과 신축성을 극대화한다.

한편, 자산유동화에 따르는 경제적 측면에서의 문제점 역시 상존하는데 이를 정리하면 다음과 같다.

첫째, 자산을 유동화하려는데는 여러 가지 비용이 수반되며 특히 자산유동화 거래초기에 요구되는 타당성 조사, 법률자문, 회계감사, 신용평가, 증권발행 및 신용보완등에 지불되는 초기 착수비용이 매우 높다.

둘째, 자산유동화는 자산보유자가 파산시 채무의 변제에 충당될 수 있는 자산을 양도함으로써 기존 채권의 권익을 침해할 수 있으므로 자산보유자는 자산유동화에 앞서서 기존의 자금조달에 있어서 발생한 채무계약과 자산유동화를 위한 자산 매각간에 상충되는 부분이 없는지의 확인이 필요하다.

셋째, 자산유동화가 모든 자산에 유용하다고 볼 수 없으며 표준화되고 문서화가 정형화되어 있으며 통계적 분석이 가능한 자산에 국한된다.

이 밖에도 자산유동화증권제도의 도입을 위한 법률, 회계기준, 조세등의 금융하부구조의 변화는 기존의 자본시장의 기반을 재편하게 되어 균형을 깨뜨릴 수 있으며 상대적으로 자산유동화가 쉬운 우량자산만 유동화되어 은행의 재무구조가 약화될 수 있을 것이다.

자산유동화의 기존구조는 먼저 자산보유자(originator)가 해당자산을 유동화전문기구(Special Purpose Company;SPC)에 매각하거나 신탁하여 자금을 도달하면, 유동화전문기구는 양도 또는 신탁받은 자산을 집합(pooling)하고 이를 기초로 해서 유동화증권을 발행하게 된다.

 이때, 자산에 대한 신용평가가 실시되며 높은 신용등급을 받기 위해서는 다양한 형태의 신용보완(credit enhancement)이 이루어지게 된다. 그리고 증권이 발행된 경우 기초자산으로부터 발생되는 현금흐름을 토대로 투자자에게 원리금 또는 배당의 형식으로 배분하게 되는데 이때는 일반적으로 자산보유자가 자산관리(servicer)의 역할을 수행하게 된다. 이러한 내용을 도표화 하면 다음과 같다.

자산유동화증권제도의 일종으로서 주택저당채권유동화제도는 주택저당채권들(mortgage loans)을 매입하여 하나의 주택저당채권집합(mortgages pool)을 형성한 후 이 집합(pool)을 담보로 하는 주택저당증권(MBS)을 발행하여 1차적인 주택금융(primary housing loan)을 2차적인 증권시장(secondary security market)과 연계시킴으로서 증권화(securitization)을 통한 주택금융 활성화 효과를 기대하고 도입된 제도이다.

 주택저당증권(Mortgage Backed Security;MBS)도 자산유동화증권의 일종이지만 역사가 오래이며 시장규모가 크기 때문에 독립적인 증권으로 다루어지기도 한다.주택저당채권유동화제도의 도입은 주택자금 수요자를 비롯하여 자본시장에 미치는 파급효과가 큰데 무엇보다도 주택자금수요자 입장에서 대출이 용이하여 금리부담이 낮아지며 다양한 대출상품을 선택할 수 있다.

한편, 대출 기관의 입장에서도 장기자금 조달을 통해 자금의 고정성을 해소할 수 있어 주택금융 관련 위험부담을 줄일 수 있으며 재무 건전성이 높아진다. 또한 주택저당채권유동화제도는 투자자에게 만기 및 금리 구조가 다양한 투자상품을 제공하기도 하며 전세금이 주택구입자금 결제에서 큰 비중을 차지함으로써 주택거래를 위해 연쇄적인 주거이동이 요구되는 현행 거래방식이 일시정산 방식으로 단순화되어 주택시장의 효율성을 높이는 효과도 기대된다.

그럼에도 불구하고 현재 주택시장의 침체로 주택금융에 대한 수요가 많지 않고 우량은행으로 예금이 집중됨에 따라 재원조달에 문제가 없는데 굳이 MBS를 발행하여야 하는가에 대한 회의적인 시각도 있다. 현재 금리 구조하에서는 자금조달 비용측면에서도 유동화의 이점이 없으며 대출채권 매각에 따른 자산건전성 제고의 필요성도 상대적으로 절박하지 않은 것이 사실이며 바로 그 점 때문에 금융기관들이 소극적인 자세를 취하고 있는 것으로 보인다.

제도적 측면에서 유동화제도의 발전을 위해서는 MBS 위험가중치 부여기준완화, 기관투자가의 MBS 투자한도 확대 등을 통한 유동화 수요기반의 확충과 KoMoCo의 지급보증한도 확대, 주택대출채권의 건별 매입 및 보유 후 매각 허용 등을 통한 KoMoCo의 MBS 발행 능력 확대 등 제도개선이 필요할 것이다. 이와 함께 민간주택금융기관 보유 대출채권 유동화를 확대하기 위한 노력이 강화되어야 하겠다.

그러나 주택저당채권 유동화는 그 자체가 목적이 아니다. 최종적인 목적은 주택수요자의 구입능력을 제고하고 주택공급자의 자금조달을 원활히 함으로써 국민들의 주거수준 향상에 기여하는데 있다. 따라서 주택저당채권유동화를 통한 주택금융 확충이 궁극적으로 주거수준을 향상시킬 수 있으려면 연소득대비 주택 가격이 낮아져야 하며 이를 위해서는 주택공급의 지속적인 확대가 필요하다.

원리금 자동이체증권을 발행 또는 보증하는 증권들로 Ginnie Mae, Fannie Mae, 그리고 Fredddie Mac 등이 있다. Ginnie Mae의 경우 MBS에 대한 보증활동만을 하는 반면 나머지 두 기관들은 발행과 보증활동을 모두 하고 있다. 이러한 기관들이 발행하거나 보증하는 원리금자동이체증권을 기관원리금자동이체증권(agency pass-throughs)이라고 부른다.

1968년에 처음 소개된 Ginnie Mae 프로그램은 변제시 원금과 이자 상환을 하는 것에 대해 투자자에게 보증을 제공한다. Ginnie Mae는 유사한 이자율과 만기를 가지는 FHA⁵⁾- 저당대출채권들과 VA⁶⁾-저당대출채권들의 집합(pools)을 담보로 원리금자동이체증권(passthrough)을 발행하는 민간기관들이 발행하는 MBSs에 대해 보증을 한다.

만약, 차입자들이 채무불이행을 하거나 상환이 늦어지는 경우에는 그 Ginnie Mae 원리금자동이체증권(passthrough)을 발행한 발행기관(저당대출은행)이 변제기에 그 투자자들에게 상환액을 지급해야 한다. 발행기관(issurer)은 문제가 발생한 저당대출채권들을 보증한 FHA나 VA에게 배상(reimbursement)을 요구하게되며 만약 발행기관(issuer)이 원리금자동이체증권(passthrough)에 대해서 변제기에 상환하지 못하게 되면, Ginnie Mae가 대신 상환한다⁷⁾.

일반적으로 Ginnie Mae 액면이자율(coupon rate)과 기초저당대출채권들(underlying mortgages)상의 이자율 사이의 차이(이자율폭)는 0.5%이다. 원리금자동이체증권(passthrough) 발행기관이 0.44%를 소유하는 한편, 보증을 제공한 대가로 Ginnie Mae는 0.06%의 수수료를 지불받는다.

발행기관의 민간보증(private guarantee)은 발행기관(issuer)이 더 낮은 수익률로 원리금자동이체증권(passthroughs)을 판매할 수 있도록 해준다. 발행기관들에 있어서 더 낮은 요구수익은 더 높은 가격을 의미한다.

대출기관이 Ginnie Mae 발행기관으로 승인받으려면 Ginnie Mae가 설정한 어떤 최소한의 자본요건(capital requirements)을 충족시켜야만 한다. 저당대출담보로 하나의 pool을 형성하게 되면, 그 발행기관은 Ginnie Mae에게 어떤 보증서(guarantee certificate)를 신청한다.

Ginnie Mae가 그 보증서를 발행하기로 결정하게 되면 발행기관은 그 보증서(guarantee certificate)를 획득하게 되며 Wall Street 투자은행회사와 같은 판매기관에게 그 Ginnie Maes를 판매한다. 그 Ginnie Maes를 구입한 투자은행들은 그 증권을 다시 투자자들에게 판매한다.

Fannie Mae가 발행하는 원리금자동이체증권(passthroughs)은 기간안에 상환액을 지불하겠다는 Fannie Mae의 보증을 포함하고 있다.⁸⁾

Fannie Mae가 원리금자동이체증권(passthroughs)을 발행하는 과정을 보면, 먼저 다양한 많은 대출 기관들이 7.5% 고정금리부 저당대출채권들을 생성한 다음 Fannie Mae에게 판매한다. 저당대출채권 발행기관이 아닌 Fannie Mae은 이러한 수많은 7.5% 저당대출채권들을 유사한 특성을 가진 저당대출채권들을 중심으로 집합화해서

이 집합(pool)을 담보로 7.0% 원리금자동이체증권(passthrough securities)을 발행한 다음 그 MBSDP 대한 보증(guarantee)을 제공한다. 그 7.0% 증권은 Wall Street 투자은행에게 판매되며 결국 그러한 은행들을 중심으로 투자자들에게 다시 판매된다.

1971년에 처음으로 소개되었던 유형의 기관원리금자동이체증권(agency passthrough)은 Freddie Mac이 발행한 참여증권(participation certificate)(PC)이다. Ginnie Mae Pass-throughs를 발행하기 위해 담보로 제공되는 저당대출채권집합(underlying mortgage pool)이 FHA-저당대출채권들이나 VA-저당대출채권들인 반면, Freddie Mac PCs를 발행하기 위해 담보로 제공되는 저당대출채권집합(conventional mortgages)로 구성된다.

Ginnie Mae와는 달리, Freddie Mac은 그들의 PCs에 대해 담보로 사용되는 저당대출채권 집합들(mortgage pool)은 대부분 일반저당대출채권들(conventional mortgages)로 구성된다. Ginnie Mae와는 달리, Freddie Mac은 그들의 PCs에 대해 담보로 사용되는 저당대출채권 집합들(mortgage pools)을 실제로 구입한다.

비록, Freddie Mac는 원금과 이자의 상환을 보증한다해도 이러한 보증은 외형적으로는 미국정부의 full faith and credit에 의해서 보증되지는 않는다. 하지만, 대부분의 투자자들은 PCs의 신용가치(credit worthiness)를 Ginnie Mae Pass-Throughs의 신용가치(creditworthiness)와 거의 비슷하다고 인식한다.

Freddie Mac이 제공하는 다양한 PC 프로그램들은 일반저당대출채권들(conventional mortgages)에 대한 활발한 제 2차 시장을 제공하는 바탕이 됨으로써, 일반저당대출채권 생성기관들(conventional loan originators)이 추가적으로 대출채권을 발행하는데 필요한 자본을 제공해 준

다.

S&Ls, 상업용 은행들, 생명보험회사들, 그리고 G.E. Capital, Merrill Lynch, 또는 Salomon Brothers와 같은 민간 유동화중개기관들(conduits)은 “private lebel” 원리금자동이체증권(passthrough)s를 발행한다.

이러한 민간 유동화중개기관들(conduits)은 비적격저당대출채권들(nonconforming mortgages)(제 2차시장에서 Fannie Mae, 또는 Freddie Mac이 구매를 할 때 요구하는 대출심사 기준들을 충족시키지 않는 저당대출채권들)의 집합(pools)을 증권화한다. 1995년 중반에 민간일반원리금자동이체증권(private conventional passthroughs)의 미상환액은 $205 billion(모든 미상환 저당대출채권들 가치의 6%)였다.

일반원리금자동이체증권(conventional passthroughs)은 디자인에 있어서 기관원리금자동이체증권들(agency passthroughs)과 유사하다. 그러나, 원금과 이자의 상환은 외형적인(Ginnie Mae) 또는 함축적인(Freddie and Fannie) 미국 정부보증으로부터 이득을 얻지 않는다.

많은 일반원리금자동이체증권들(conventional passthroughs)의 채무불이행 위험은 Standard & Poor’s와 Moody’s와 같은 상업용 등급평가기관들(commercial rating agencies)에 의해서 평가된다. 투자등급판정(investment-grade rating)을 받으려면 원리금자동이체증권(passthroughs)의 신용가치(creditworthiness)가 향상되어야 한다.

일반원리금자동이체증권(conventional passthrough)에 대해 널리 사용되는 신용보강(credit enhancement)의 형식은 senior/subordinate structure이다. 이 구조(structure)에 있어서, 원리금자동이체증권(passthrough) 발행기관은 그 기초 집합(underlying pool)을 형성하는 두 가지 부류(senior class와 subordinate class)의 증권보유자들(security holders)을 생성한다. Senior bond 보유자들은 기초원금과 이자상환액에 대해 subordinate class보다 더 우세한 청구권(claim)를 가진다.

예를 들어, 8.25% 저당대출채권들로 구성된 $10 million 저당대출채권집합(mortgage pool)은 액면가치(par value)가 $9 million인 senior passthrough security, 그리고 액면가치가 $1 million인 subordinate security로 나뉠 수 있다.

$10 million은 저당대출채권들로부터 발생하는 현금흐름이 단지 $9 million의 senior passthroughs상의 그 발행기관의 상환의무액(payment obligations)을 충족하기에 충분하기에 때문에, senior passthrough의 credit quality는 향상된다. subordinated class는 모든 채무불이행위험을 흡수하기 때문에, 이 class로 분류된 원리금자동이체증권(passthroughs)은 기관투자자들에게 판매되기가 어려우며,

 따라서 전형적으로 그 발행기관이 이 원리금자동이체증권(passthroughs)을 보유한다. Senior class의 크기와 비교하여 subordinate class의 크기에 의해 결정되는 신용등급(credit rating)을 가지고, senior class는 상업용 평가대리기관들(commercial rating agencies)에 의해서 등급이 부여되어, 일반원리금자동이체증권(conventional passthrough)으로서 투자자들에게 판매된다.

(4)Collateralized Mortgage Obligatio⁹⁾n

CMO를 구성하는 tranche가 어떠한 유형인가는 원금분배방법(principal-allocation methods)과 이자분배방법(interest-allocation methods)에 따라 결정된다.

1983년에 소개된 CMO상품을 구성했던 tranche 유형으로 이러한 CMO의 출현으로 인해 투자자들은 각자가 원하는 다양한 만기를 가진 MBS상품을 선택할 수 있었다.

MBS를 발행하는데 담보로 제공된 저당대출채권집합(mortgage pool)으로부터 나오는 원금 상환액과 이자 지불금은 일련의 classes에게 순차적으로 재분배되는데 처음으로 기초담보(underlying collateral)로부터 나온 원금상환액과 중도상환액은 전액 가장 짧은 만기를 가진 class(or tranche)로 그 class가 모든 액면금액을 지불 받을 때까지 분배된다.

 그 가장 짧은 만기를 가진 class가 모든 원금과 이자를 지불 받게 되면, 그 기초담보(underlying collateral)로부터 나온 원금상환액과 중도상환액은 그 다음으로 짧은 만기를 가진 class로 분배된다. 한편, 이자는 다른 classes에게도 지불된다. 이러한 과정은 모든 classes이 이와 동일한 순서로 모든 원금과 이자를 완전히 지불 받을 때까지 순차적으로 계속된다.

1986년에 이자율이 큰 폭으로 하락하여 저당대출채권 재금융활동(mortgae refinancing)과 중도상환활동이 크게 증가하자, 발행기관들은 중도상환위험을 어느정도 헤지하기 위하여 Planned Amortization classes(PACs)라고 불리는 일종의 중도상환보호채권(prepayment-protected bonds)을 발행하기 시작했다.

이 채권은 일정한 중도상환률의 범위내에서는 원금이 일정하게 유지되는 원금상환일정을 가진다. 이러한 원금상환일정(schedule)은 PAC bands¹⁰⁾라고 불리는 두 개의 중도상환률로 산출되는 원금현금흐름의 최소금액을 바탕으로 계산된다. 예를들어, PAC bands가 95% PSA와 240% PSA라면, 아래 그림에서 PAC 원금상환일정(principal payment schedule)을 빗금친 부분으로 나타낼 수 있다.

이러한 PAC 일정(schedule)은 현금흐름불확실성을 companions이라고 불리는 classes로 이전함으로써 유지된다. 즉, 중도상환이 빠르게 발생하는 시기에는 companions이 PAC 일정을 초과하는 원금상환액을 흡수함으로써 PACs를 지원하며, 반대로 중도상환이 느리게 발생해서 PAC를 지불하기 위한 원금이 충분하지 않은 경우에는 companions에 대한 상환을 지체시킴으로써 PACs를 지원한다.

이러한 지원메카니즘 때문에, 중도상환이 기대했던 것보다도 더 빠르게 발생할 경우에는 companions의 원금이 더 빨리 지불되며, 반대의 경우에는 더 느리게 원금이 지불되어 예정된 것보다도 더 오랫동안 미상환으로 남아있게 된다.

Type Ⅱ PACs는 표준적인 PACs보다 더 좁은 중도상환 bands를 가진다. 그러나 중도상환률이 그 bands내에 있는 한, 그것들은 보통의 PACs와 마찬가지로 일정한 일정(schedule)에 따라 지불된다. 원금상환에 대하여 PACs가 우선(first priority)을 가지며, 그 다음에 Type Ⅱ PACs가 그 다음 우선권(second priority)을 가진다.

중도상환이 매우 빠르게 발생해서 구성하고 있는 companions이 모두 지불되는 경우에는, Type Ⅱ PACs가 PACs에 대하여 companions으로서의 역할을 한다.

1992에서 1993년에 중도상환이 높아지자 투자자들은 MBSs에 투자에 있어서 중도상환위험을 그들이 이전에 생각했던 것보다도 더욱더 큰 것으로 인식하게 되었다. 이에 따라 매우 높은 수준의 중도상환보호를 요구하게 되었다. 이러한 투자자들의 요구에 따라 1993년에 Lehman Brothers가 처음으로 super/subordinated PAC structure를 발행하게 되었다.

이 구조에서는 표준적인(standard) PACs가 super PACs와 subordinate(sub-) PACs로 분리된다. 총(total) PAC내에 있는 현금흐름우선권들(cash flow priorities)을 재배열함으로써, super PACs는 sub- PACs로부터 추가적인 중도상환보호를 받게 되어 더 넓은 중도상환보호bands를 가진다.

super- PAC class와 sub- PAC class은 둘 모두다 총 PAC 현금흐름으로부터 만들어지며 일반적으로 그것들은 지원하는데 사용될 수 있는 그 구조의 모든 companions을 가지기 때문에, sub- PACs는 동일한 구조내에서 유사한 평균수명을 가진 Type Ⅱ PACs 또는 Type Ⅲ PACs 보다도 평균수명변동성(average-life volatility)에 대해서 더 많은 보호를 제공한다.

companions은 또다른 class에 대해 원금중도상환에 대한 보호를 제공하는 class이다. 중도상환이 기대했던 것보다 더 빠른 경우에는 PAC 일정(schedule)을 초과하는 원금상환을 흡수하기 때문에 companions에 대한 원금상환은 더 빨리 이루어진다. 반면에, 중도상환이 기대했던 중도상환보다 더 느린 경우에는 PAC에 대한 원금을 지불하기에 부족하게 되어 companions에 대한 원금상환은 연기된다. 이에 따라 companions은 더 오랫동안 미상환으로 남게 된다.

국내금융기관으로서 최초로 해외에서 자산유동화에 성공한 곳은 수출입은행으로 1998년 12월 기업의 연불수출을 지원하고 해외수입업자들로부터 받은 무역어음(trade related promissory note)을 담보로 미화 2억6천5백만달러규모의 자산유동화증권을 발행하는데 성공했다. 당시 우리나라 정부발행 외평채 신용등급이 투자부적격인 BB+ 였는데 수출입은행발행 유동화증권의 선순위 증권은 최고등급인 AAA(S&P)였고 중간순위는 Aaa(Moody’s)였다.

발행금리면에서도 외평채 5년물과 10년물 가산금리가 각각 365bp와 395bp였는데 수출입은행발행 유동화증권 가산금리는 150bp, 185bp였다. 주간사였던 Warburg Dillon Read는 수출입은행의 자산유동화 증권의 발행이 한국최초의 ABS 해외 발행이며 자산가운데 일부는 수출입은행 소유가 아니기 때문에 소유권 분쟁소지가 있고

담보자산이 아시아 19개국 어음이라는 점등을 들어 신용보강에 한계가 있다는 점을 지적하여 초과담보와 1천8백만달러규모의 충당금계정설정등을 이용한 신용보강을 시도하였다. 금리스왑과 촉발조건 테스트 등도 증권거래구조에 포함되어 있었다.

이에 따라 〈표 2〉에서 보듯이 전체 6억9천7만달러로 평가되는 자산가운데 선순위증권 2억3천만달러는 S&P에 의해 AAA등급을 Moody’s에 의해서는 Aaa을 받았다.

발행을 맡은 유동화기관은 수출수입증권화기구(Export Import Securitization BV)라는 네덜란드 국적의 특수목적유동화전문회사였는데 일단 수출입은행은 담보자산을 유동화중개기관에 액면가격으로 매각했으며 한국법상 진성매각(true sale)이라는 법적의견을 확보했다. 수출입은행은 서비스기관으로서 해당담보자산에 대한 상환서비스를 담당하며 매일매일들어온 현금흐름은 발행기관의 구좌에 입금되었다.

또한 투자자들을 보호하기위한 신용보강장치의 하나로서 촉발조건을 증권구조내에 포함시켜 이자율상환테스트(interest coverage test), 부도율테스트(default loan test), 상환일정 재조정테스트(rescheduled loan test)등의 촉발조건 테스트를 매 6개월마다 실시해서 이 가운데 하나라도 기준에 미달되는 경우 후순위증권 보유자인 수출입은행으로 가도록 되어 있는 이자등 현금흐름이 선순위-중간순위 증권의 원금상환을 해주는 쪽으로 방향이 바뀌도록 한 것이다.

성업공사는 1997년 매입한 부실채권 2천80억원을 골드만 삭스사에 매각하기로 하고 10월 1일 양수도 계약을 체결하였다. 매각된 채권은 ㈜진로, ㈜진로종합식품, ㈜건영, ㈜우성건설 등 13개사의 채권으로 모두 법정관리나 화의절차를 밟고 있는 채권이며 96%가량이 무담보채권이었다.

이 채권에 대해 골드만삭스가 국제경쟁입찰을 거쳐 낙찰되어 성업공사는 총 채권액의 12.25%인 255억원을 선급금으로 받고 골드만 삭스가 투자한 금액에 일정한 수익률을 가산한 금액을 초과하는 수익금에 대해 50%이상을 공사에 지급하는 조건이다.

 골드만삭스는 이 자산을 담보로 증권을 발행해 성업공사에 일정지분을 교부하기로 했다. 성업공사는 자산가격 회복에 다른 이익분배조건으로 부식채권을 매각했기 때문에 적절한 자산관리등을 통한 자산가치 제고, 차주회사와의 워크아웃을 통한 자산처분방법등을 강구하였다.

성업공사는 1998년 12월 22일에도 미국의 부동산투자회사인 LOan Star와 채권원금기준 5천6백46억원 규모의 부동산 담보 부실채권 36%인 2천 12억원에 유동화방식으로 매각하는 자산양수도 계약을 체결하여 주택과 상가공장 등 천5백여건의 부동산 담보로 구성된 부실채권의 성업공사 인수가격은 2천38억원이었다.

기업은행은 1999년 2월10일 미국 뉴욕에서 공모방식으로 1억6백만달러어치의 ABS발행에 성공했는데 이는 기업은행이 보유중인 외화대출과 외화증권등의 자산을 담보로 발행됐으며 선순위채는 미국계보증기관인 FSA가 제 3자 지급보증을 통해 무디스로부터 Aaa등급을 받았다. 발행비용은 액면이자율 3개월 리보금리에 75bp수준이며 지급보증수수료는 1.2%포인트를 추가하여 전체 비용은 195bp수준이었다. 기업은행의 ABS 발행은 우리나라 국가신용등급이 투자적격으로 올라선 직후에 발행된 것이었다.

동양카드는 1998년 12월 30일 카드대출과 할부금융채권을 담보로 자산유동화증권을 2천 460억원규모로 국내에서 발행하였는데 이는 국제금융기관이 국내에서 최초로 발행하는 자산유동화증권의 사례라고 할 수 있다. 동양카드의 자산유동화증권은 선순위가 만기 1년에 지급이자율 연 11%, 860억원어치의 후순위채권은 만기 1년 6개월에 지급이자율은 19%이다. 자산유동화증권의 담보채권은 동양카드가 판매한 카드대출자산과 할부금융채권으로 구성되어 있다.

자산유동화특별법의 통과로 국내에서도 자산유동화에 대한 관심과 발행사례가 늘고 있는데 아직은 발행초기인 만큼 자산유동화증권에 대한 이해와 상품별 특성에 대한 정확한 분석이 발행주체나 투자나 모두에게 부족한 것으로 보인다. 이러한 자산유동화증권은 기업의 새로운 자본조달 수단으로서의 유용한 대안이며 동시에 새로운 금융상품이지만 제대로 정착되기 위해서는 다음과 같은 문제점들을 해결하는 것이 급선무이다.

첫째, 투자자보호에 대한 조치의 마련이다. 국내금융기관들이 자산유동화증권을 발행하기 위해 설립한 특수목적회사는 법률적으로는 자산보유기관과 분리된 것으로 보이나 자산의 최초 보유자가 자산관리자 역할과 업무수탁인 역할을 맡는 경우가 많아 파산가능성에 대한 방화벽(fire wall)으로서의 기능이 미미하다고 할 수 있다.

둘째, 대체서비스(back-up service) 기관의 미흡을 들 수 있다. 현재 국내에서 발행되었거나 발행예정이 유동화증권은 자산관리자의 파산 또는 계약해지상황이 발행하여 자산관리가 불가능해질 경우에 대한 구체적인 대체자산관리자가 지정되어 있지 않는 경우가 많았다. 따라서, 자산관리자의 파산 등 비상사태가 발생하였을 경우 제때에 적정한 자산관리자를 찾아서 자산관리가 이루어 질 수 있는 제도적 장치가 마련되어야 투자자들의 피해가능성을 줄일 수 있을 것이다.

셋째, 과거자료의 불충분성과 객관성 보완의 필요를 들 수 있다. 과거자료는 미래실적을 추정하는데 있어서 현실적으로 가장 기본적인 자료라 할 수 있는데 미래 현금흐름의 안정성을 측정하고 신용보강의 수준과 신용등급을 결정하는데 기초가 되는 이러한 자료들의 부족을 들 수 있다. 객관적 타당성을 확보하기 위해서는 신용보강결정과 신용보강 효과분석을 위한 유동화자산의 과거부도율이나 회수율자료가 필수적이나 이에 대한 근거나 검증된 자료확보가 어렵다.

아직은 초기단계인 자산유동화제도가 조기정착되기 위해서는 이 밖에도 조세감면규제법등 일 일부세재개편이 이루어지고는 있지만 유동화전문회사에 대한 과세등에 대한 추가개편이 필요하다고 할 수 있으며, 수익률 산정의 근거가 되는 자산유동화증권의 기준금리를 만들 필요등을 지적할 수 있을 것이며 수십년간의 제도수정을 통해 발전해 온 미국의 자산유동화증권제도에 대한 현황 및 사례분석도 보다 다각적인 면에서 이루어질 필요가 있다고 본다.

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                                                      각                 주

1) 현재 우리나라에서는 성업공사와 토지공사 그리고 할부금융사를 중심으로 ABS를 발행하고 있다

2) 「자산유동화특별법」제 2조 1항에서 밝히고 있는 자산유동화 증권의 정의는 다음과 같다.

“자산유동화란

(1) 유동화전문회사가 자산보유자로부터 유동화자산을 양도받아 이를 기초를 유동화 증권을 발행하고 당해 유동화 자산의 관리와 운용처분에 의한 수익으로 유동화 증권의 원리금 또는 배당금을 지급하는 행위이며

(2) 신탁업법에 의한 신탁회사(신탁업무를 겸하는 은행을 포함)가 자산보유자로부터 유동화자산을 신탁받아 이를 기초로 유동화증권을 발행하고 당해 유동화자산의 관리 운용, 처분에 의한 수익으로 유동화증권의 수익금을 지급하는 행위,

 (3) 신탁회사 유동화증권을 발행하여 신탁받은 금전으로 자산보유자로부터 유동화자산을 양도받아 당해 유동화자산의 관리운용, 처분에 의한 수익으로 유동화증권의 수익금을 지급하는 행위이다.”

3) 대표적인 예로는 mortgage bond나 communal bond등이 있다.
4) 이는 미국의Resolution Trust Corporation(RTC)사례에서도 볼 수 있는데 부실화된 금융기관을 처리하는데 자산유동화증권을 이용하였다.
5) Federal Housing Administration
6) Veterans Administrations
7) Ginnie Mae의 보증은 미국정부의 “full faith and credit”에 의해서 보증된다.
8) Fannie Mae의 MBSs는 엄밀하게 말해서 미국정부의 발행증권들이 아니기 때문에, 신용가치(creditworthiness)에 있어서 Freddie Mac PCs와 유사하다.
9) The Handbook Of Mortgage Backed Securities(1995)
The Handbook Of Fixed Income Securities(1995)
10) principal reduction schedule을 보호하는 중도상환률로서 PAC range라고도 한다

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자산유동화의 정의

자산유동화의 추진목적

자산유동화의 대상자산

자산유동화에 관한 법률상에는 유동화의 대상자산은 채권,부동산 및

기타재산관이며 아래와 같은 적격요건을 갖추어야 한다.

적격요건

자산보유자로부터 분리가 가능하다

매매등의 방법으로 양도가 가능해야 한다.

주기적인 현금흐름의 창출이 가능해야 된다.

일반적인 유동화 대상자산

금융기관

소매금융자산 :대출채권, 카드론채권, 카드매출채권, 각종 할부채권,주택담보대출채권

도매금융자산 : 대출채권, 리스채권, 각종 유가증권

부실채권(NPL)등

비금융기관

일반매출채권, 할부대금채권, 부품공금대금채권등

분양대금채권, 토지매각대금, 대여금등

장래매출채권(운임료,임대료,장비대여료,통신요금,전기료등)

기타

부동산 및 부동산 관련 채권등

기타현금흐름을 창출할 수 있는 자산

기본적인 유동화구조 (단일 SPC방식)

자본시장 통합법에 따른 금융업의 체제변화

▼‘일임매매 양성화’ 업계 환영▼

증권사의 해묵은 고민은 ‘일임매매’를 둘러싼 고객과의 분쟁이다. 고객이 증권사에 돈과 함께 운용 권한을 맡겼더라도 손실이 나거나 다른 사람보다 수익률이 낮으면 거의 예외 없이 문제가 발생한다. 증권사 직원은 매매 실적이 인사 고과에 반영되고 성과 보수를 결정하기 때문에 자주 거래하려는 경향이 있다. 그러다가 손실이 발생하면 소송으로 이어지기도 한다.

정부는 19일 자본시장 통합법안에서 일임매매 양성화 방침을 밝혔다. 유명무실한 기존 일임매매 제도를 폐지하고 증권사가 수량과 가격, 매매 시기뿐 아니라 증권 및 선물의 종류와 종목, 매매 방법까지 위임 받아 투자할 수 있는 ‘투자일임업’을 새로 생기는 금융투자회사에 허용하기로 한 것이다. 고객과 서면계약을 통해 손실이 나더라도 보상을 요구할 수 없음을 명시하고 과당 매매와 부당 권유 등을 해서는 안 된다는 전제 조건이 붙어 있다.

지금도 증권사가 가격, 수량, 매매 시기를 고객에게서 위임 받아 10종목까지 거래할 수 있다. 그러나 주식이나 선물옵션 등의 종류와 종목, 매매 방법 같은 주요 결정은 고객이 직접 해야 한다. 증권사들은 서면계약을 체결하고 금융감독위원회에 보고하도록 돼 있다.

이렇다 보니 대부분의 일임매매는 금감위에 보고되지 않는다. 증권사 영업직원과 고객이 구두로 일임매매 계약을 하는 음성적인 방식이 관행으로 굳어졌다. 주식을 사고팔면서 일일이 고객의 허락을 받는 것이 현실적으로 어렵고 금감위에 서면계약 내용을 보고하면 감시를 받을 수 있다는 걱정 때문이다.

증권업계는 일임매매 양성화 방안에 대해 환영의 뜻을 밝히면서도 자칫 과도한 규제가 이어지면 실효성이 없을 것이라는 반응을 보였다. 이정수 증권업협회 이사는 “기존 일임매매 제도는 실효성이 없다”며 “투자자 보호 차원에서도 일임매매 양성화는 긍정적”이라고 말했다. A증권사 영업직원은 “투자자 보호 차원에서 규제를 강화하면 기존의 음성적 방식을 고수하려는 움직임이 나타날 것”이라고 예상했다.

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자통법을 조사하면서 생각했던 것들...

자본시장 통합법에 대한 장단점을 보면서 국내시장에 있는 기존의 금융회사들만

대상으로 소감을 썼구나 라는 생각이 드는군요. 일임매매 양성화~!

어휴 , 말이 안됩니다. 모든걸 다 말해주면서 물론 가입자는 이해를 못하도록 어렵게

설명합니다. 가입만 해서 운용 실패하면 금융회사 책임 지지 않는게 당연하다라고

생각하는 저 꽁수~!

그리고 자통법으로 인하여 은행의 결제기능을 가져가 버리면 은행은 필수적으로

증권사나 기타 투자등급의 금융회사랑 같이 고 위험성 상품들을 만들어 판매해야 되겠죠.

아니면 증권사쪽에서 개발한 파생상품의 투자비중을 늘리거나 해서 대출영업을 강화하고

이익을 더 높이 준다고 영업마케팅을 해야 될것입니다.

더불어 기존의 증권회사들과 위험도가 다르기에 나뉘어졌던 선물관련, 신탁회사, 자산운용사

들이 모조리 하나로 합쳐지게 되면서 어떤 것이 얼마나 위험한지 파악이 가능할까요?

그 노벨상 수상자들이 설립한 LTCM, 그리고 수많은 과학자와 수학자들이 만들었던 파생상품

시장에서조차 그들이 만들었던 상품을 이해하고 제대로 설명한 사람은 거의 없었습니다.

그걸 수익률 높다고, 해외투자 상품이라고 좋다고 꼬들겨서 해외에서 들여와서 팔았고 , 그

결과로 커미션 먹고 손해놔도 책임안지고 배째라고 하는게 저 금융회사들의 행태인데...

아주 기름을 붓는 군요... 잘 타라고....

하루에도 무수한 사람들을 등쳐먹고 커미션 먹고, 펀드투자 매니저 자살이나, 무수한 사람들이

자살하는 뉴스가 수시로 뜨는데... 이건 뭐... 개인이 등신인줄 아는 건지....

저 자통법을 곰곰히 살펴보면 그 조정권은 개인보다는 기관투자자들에게 가도록 하는 것이며,

더불어 일정규모 이상의 소규모 금융회사들의 접근을 막는 것이 최종목적이라 생각됩니다.

경제학에서 자주 쓰는 말이 '공짜 점심은 없다'

라는 말입니다. 이말은 어떤 행위에는 반드시 그에 해당하는 대가가 있다는 말이지요.

알기쉽게, 그리고 단순하게 된 상품일수록 안전성이 높은 것인데...

복잡다단하면서도 수학적인 파생상품이나 기타 금융상품에 대한 안전망을 모조리 걷어버리자는

저 발상....

국민이 확실히 봉이긴 봉인가 봅니다....

금융시스템의 붕괴 – 인플레이션과 디플레이션 그리고 금에 대한 오류들

귄터 한니히(Günter Hannich), 저술가 겸 재정자문가

미국의 부동산 거품 붕괴와 그로 인한 유럽 은행들 역시 어려움을 겪고 있다는 사실로 인해, 우리의 금융 시스템이 안정적이지 않으며 위기 없이 오래 지속될 수 없다는 것이 더욱 분명해지고 있다.

우리 화폐 시스템의 근본 문제는 돈이 이자만 덧붙여진 채 되풀이 돼서 빌려지고 있다는 것에서 찾을 수 있다. 이는 자산뿐만 아니라 부채 역시 가속도가 붙는 기하급수적인 상승으로 이끈다. 거의 매 유로마다 지금 이자를 받으며 투자되고 있다. 즉, 자산은 매년 이자율만큼 늘어간다. 그러나 이러한 금리이윤을 지불 받기 위해서는 다른 누군가가 그만큼의 금액을 매년 새롭게 그리고 추가적으로 빚을 져야 한다는 말이다. 즉, 모든 금리 시스템은 동시에 부채를 강제하는 시스템이기도 하다.

예를 통해 보면 분명해질 것이다. 100 유로가 있고 이것을 이자를 받으며 투자했다고 가정해보자. 그렇다면 이 100 유로에서 5% 금리가 붙어서 1년 뒤 105 유로가 된다. 이 5 유로의 금리수익은 그만큼의 부채가 생겨날 때, 지불 받거나 장부상에 기입된다. 그러므로 빚잔치가 계속 된다면 누군가는 5 유로를 추가적으로 빚져야 하며, 그렇지 않다면 이 놀이는 몰락해 버린다. 빚을 갚는 것은 금리 시스템에서 순수 계산상 불가능하다. 일시적으로 국가부채를 감소시켰던 국가들은 기업과 개인 가계가 그 많은 대출을 받았기 때문에 가능한 것이었다.

소갯말....

첫번째 내용은 한국의 수출입 비중이며,

두번째 내용은 한국과 일본의 제조업,서비스업에 대한 투자비중이고,

세번째 내용은 미국경제의 산업별 구조와 특징을 서술하였습니다.

네번째 내용은 윗 세글의 내용을 바탕으로 한국의 경제적 처지가 2차

세계대전의 독일,이탈리아,일본과 동일하다는 것을 나타내려합니다.

글이 꽤 길기에 천천히 읽어주시길 권합니다.

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한국 경제에서 수출입이 차지하는 비중이 갈수록 커지고 있다.

우리 경제가 대외 충격에 취약해지고 있다는 의미이자 안정적인 성장을 위해 내수 산업 비중을 높여야 한다는 지적이다.

한국은행이 17일 발표한 ‘1995-2000-2005 접속불변 산업연관표 작성 결과’에 따르면 우리 경제의 총공급액에서 수출입액이 차지하는 비중은 2005년 28.2%로 2000년의 26.9%에 비해 1.3%포인트 상승했다. 10년 전인 1995년의 22.6%에 비해 5.6%포인트나 높은 수치다.

수출입 비중이 높아지면 세계경제의 호황기에는 국내 경기가 덩달아 호전될 수 있으나, 지금 같은 글로벌 금융위기 상황에선 조그만 대외 충격에도 쉽게 흔들릴 수밖에 없다. 리먼브러더스 사태 이후 국내 금융시장이 다른 나라보다 심하게 요동친 것도 이런 이유로 해석된다.

접속불변 산업연관표는 1995년과 2000년의 산업연관표를 2005년 가격 기준으로 다시 작성해 비교한 것으로, 가격변동 요인을 제거한 실질 지표다. 최종수요에 대한 수출 비중은 1995년 19%에서 2000년 26.1%, 2005년 29.0%으로 지속적으로 상승했다.

반면 투자는 같은 기간 31.8%에서 22.4%, 21.6%으로 급격히 떨어졌다. 소비는 1995년 49.2%에서 2000년 51.5%으로 상승한 후 2005년 49.4%로 하락했다. 이에 따라 최종수요 중 내수(소비+투자)의 연평균 증가율이 1995년 81.0%에서 2000년 73.9%, 2005년 71.0%으로 수출보다 크게 낮아져 국민경제에서 내수 비중이 크게 낮아졌다.

수출총액에서 반도체, 자동차, 선박 등의 비중이 큰 폭으로 증가해 수출품 편중도 심화된 것으로 나타났다. 연기수 투입산출팀 과장은 “외환위기 이후로 수출이 우리 경제를 주도했지만, 지속성장을 하려면 수출과 내수를 균형 있게 발전시켜야 한다”고 강조했다.

한편 올해 소비자물가를 끌어올린 가장 큰 원인은 환율로 나타났다. 이어 임금 인상과 유가 상승 역시 주 요인으로 꼽혔다.

한은은 이날 산업연관표를 이용한 물가파급 효과분석을 통해 “올해 환율이 소비자물가에 미친 파급효과가 2.89%로 가장 높았고, 임금 상승은 2.08%, 원유 상승은 1.99%였다”고 밝혔다.

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1. 최근 외국인 직접투자 추이

세계 경제위기로 對한국 외국인 직접투자가 빠르게 감소하고 있다. 2008년 3/4분기 외국인 직접투자(신고기준)는 전년 동기대비 2.6% 감소한 28.7억 달러를 기록했다. 3/4분기 감소의 주요 요인은 업종별로는 금융보험업종에 대한 투자가 30% 가량 감소했고, 지역별로는 미국發 투자가 57% 가량 감소했기 때문이다.

외국인 직접투자는 경제위기 여파로 당분간 더욱 위축 될 전망이다. UNCTAD는 2008년 세계 외국인 직접투자 규모를 2007년(1.8조 달러) 대비 10% 감소한 1.6조 달러로 예상했다. UNCTAD의 세계투자전망(2008.9, 다국적기업 임원 대상 설문)에 따르면 응답자 중 39%가 이번 금융 불안정이 이미 향후 3년간 투자계획에 부정적 영향을 미치고 있다고 답변했다.

글로벌 경기 침체로 외국인 투자 유치가 어려워지고 있으나, 조속한 위기 극복과 회복기 빠른 도약을 위해서는 외국인 직접투자의 양적 확대와 질적 개선이 필요하다. 한국의 GDP에서 외국인 직접투자가 차지하는 비중은 외환위기 이후 하락하여 2006년 기준으로 0.6%에 불과하다.

 이는 싱가포르, 아일랜드, 중국, 대만 등 경쟁국은 물론이고, 미국, 영국, 독일 등의 선진국과 비교해도 낮은 수준이다. 또한 외국인 직접투자의 확대는 잠재성장력 향상, 고용 창출, 선진 노하우 획득, 신성장 아이템 확보 등 부가적인 이점도 많다.

2. 한일간 외국인 직접투자 비교

한국과 일본의 GDP 대비 외국인 직접투자의 비중은 1% 정도로 상대적으로 비중이 적은 나라에 속한다. 따라서 외국인 직접투자의 비중이 높은 다른 나라와의 비교 보다, 일본과의 비교를 통해 한국에게 적용가능성이 높은 시사점을 도출할 수 있는 장점이 있다.

◆일인당 GNI 2만 달러 부근의 비교

양적인 금액은 한국이 우위이나 절대적 우위는 비교 불가

일본의 일인당 GNI가 2만 달러를 돌파한 시점(1988년)의 외국인 직접투자는 32억 달러이며, 한국의 일인당 GNI가 2만 달러를 돌파한 시점(2007년)의 외국인 직접투자는 77억 달러이다. 이를 2000년 가치로 환산하면 일본 42억 달러, 한국 64억 달러로 금액으로는 한국이 우위이다. GNI 대비 비중으로도 한국 0.6%, 일본 0.2%로 한국이 우위이다. 그러나 1988년은 실물 및 금융부문에서 세계화가 지금처럼 진전되지 않았던 점을 감안하면 한국이 일본에 비하여 절대적 우위라고 판단하기는 어렵다.

2만 달러 부근에서 일본은 증가, 한국은 감소

2만 달러 시점에서 한국과 일본을 비교해 보면 일본은 외국인 직접투자가 꾸준히 상승한 반면에 한국은 오히려 감소하고 있다. 일본은 2만 달러 도달 2년 전인 1986년 9.4억 달러, 1987년 22.1억 달러, 1988년 24.2억 달러로 증가 추세에 있었다.

그러나 한국의 경우 2만 달러 도달 2년 전인 2005년 110.5억 달러, 2006년 110.2억 달러, 2007년 100.5억 달러로 감소 추세에 있다. 2008년 이후에도 세계 경제위기로 외국인 직접투자의 감소 압력이 더 크다는 점을 고려하면 그 차이는 더욱 커질 것으로 판단된다.

외국인 직접투자 확대가 3만 달러 조기달성에 기여

일본은 2만 달러 도달 직후부터 외국인 직접투자가 연평균 5.9% 증가하면서, 4년 만에 3만 달러에 도달하는 데 외국인 직접투자가 큰 기여를 했다. 금액기준으로는 일본이 3만 달러를 돌파한 1992년의 외국인 직접투자는 2만 달러 시점보다 1.25배 증가했다.

◆산업별(제조업과 서비스업) 비교

2만 달러 돌파시점의 한국과 일본의 산업별 비중은 반대 구조

일본의 일인당 GNI가 2만 달러를 돌파한 시점에서 외국인 직접투자의 제조업 비중은 74.7% 이며, 서비스업의 비중은 23.8%이다.

반면 한국의 일인당 GNI가 2만 달러를 돌파한 시점에서 외국인 직접투자의 제조업 비중은 25.6%이며, 서비스업의 비중은 72.4%로 일본과 반대의 구조를 보이고 있다. 이는 1988년은 전 세계적으로 제조업이 중심이 되던 시기이며 2007년은 ‘세계 경제의 서비스화‘ 등 서비스업이 경제에 중심이 되면서 발생하는 자연스러운 현상으로 판단된다.

 한편, 2007년을 기준으로 일본은 외국인 직접투자의 제조업 비중이 6.2%이고 서비스업의 비중은 93.8%로 서비스업이 압도적 우위에 있다.

일본은 3만 달러 시점에서 서비스업은 외국인 직접투자, 제조업은 내국인 투자로 육성

일본의 경우 일인당 GNI가 3만 달러를 돌파한 시점인 1992년에는 외국인 직접투자에서 제조업 비중이 39.3%, 서비스업 60.6%로 1998년과 비교하여 역전되었다. 금액 기준으로는 제조업의 외국인 직접투자는 1988년 24억 달러에서 1992년 16억 달러로 감소한 반면 서비스업의 외국인 직접투자는 8억 달러에서 24억 달러로 4년간 무려 3배나 증가하였다.

이는 일본의 경우 일인당 GNI가 2만 달러에서 3만 달러로 성장하는 시점에서 서비스업의 성장과 이를 뒷받침하기 위한 외국인 직접투자가 큰 역할을 했음을 시사한다. 또한, 동기간 제조업 분야에서는 외국인 직접투자 보다 자국 자본을 중심으로 성장해 왔을 것으로 판단된다.

◆서비스 산업내 업종별 비교

일본은 도소매와 사업서비스업이 외국인 직접투자를 견인

일본의 일인당 GNI가 2만 달러에서 3만 달러로 상승한 시기에 서비스업에 대한 외국인 직접투자의 급증은 도소매와 사업서비스업이 견인했다. 도소매업의 경우 1988년 4.5억 달러(14%)에서 1992년 11.9억 달러(29%)로 금액대비 3배, 비중대비 2배 상승 했다.

 사업서비스업의 경우 1988년 1.5억 달러(4.5%)에서 1992년 8.2억 달러(20%)로 금액대비 5배 비중대비 4배 상승했다. 그러나 금융보험업의 경우 1988년 6,100만 달러(1.8%)에서 1992년 1.4억 (3.5%)로 소폭 상승하는데 그쳤다.

한국은 금융보험업의 비중이 높음

한국과 일본의 2만 달러 시점에서의 서비스 업종별 외국인 직접투자의 구성을 비교해 보면 도소매업의 비중은 한국 17%, 일본 14%로 유사하다. 사업서비스업의 비중은 한국 11%, 일본 4.5%로 한국이 약간 높다.

그러나 금융보험업에서는 차이가 매우 크다. 한국의 경우 금융보험업의 비중은 22%로 1988년 일본의 1.8%는 물론 3만 달러 시점인 1992년의 3.5% 보다 6배 이상 높다. 이는 한편으로는 IMF 외환위기 이후 투자 규제완화 등으로 한국의 금융보험업에 대한 외국인 직접투자가 활발하게 진행되었기 때문이지만, 다른 한편으로는 한국의 금융보험업 분야에서 자국 기업의 경쟁력이 그만큼 부실하기 때문으로도 설명된다.

통신 등 고부가기술서비스업은 양국 모두 미약

한편, 한국과 일본 모두 진입규제가 강하고 세계적인 기술 수준에 도달해 있는 통신업 등 고부가기술서비스업에 대한 외국인 직접투자는 미미한 수준이다. 통신업의 경우 일본의 1988년 비중은 1.2%, 한국의 2007년 비중도 0.3%이며, 그 이전과 이후에도 큰 변화가 없다. 이는 통신 서비스의 경우 양국 모두 국가 기간산업으로 외국인 직접투자에 대한 제약이 크고, 세계적인 기술 수준을 보유하고 있기 때문으로 판단된다.

3. 정책적 시사점

경제 위기로 인한 전 세계적인 투자 감소 추세를 극복하고, 외국인 직접투자의 양적 확대와 서비스업 분야의 투자 증대 등 질적 개선을 위해서는 다음의 대응이 필요하다.

첫째, 선진국 중심에서 신흥자본국 등으로 투자유치 대상을 다각화 하고 투자 절차도 간소화 하여야 한다. 對한국 외국인 직접투자의 70% 이상을 차지하는 미국(22.3%), EU(41.2%), 일본(9.4%)가 내년도 마이너스 성장으로 투자여력 급감이 예상된다.

따라서 중동, 싱가포르 신흥자본국의 여유자본 등으로 투자 유치대상을 다각화 할 필요가 있다. 아울러, 투자 절차 간소화를 위해서는 원스톱 행정 서비스의 강화, 투자 이후 현장 점검 등을 통한 신속한 문제점 해결 등을 일괄적으로 처리할 수 있도록 ‘외국인 투자 지원청’(假稱)의 설립을 고려해 볼 필요가 있다.

둘째, 서비스업 분야에 특화된 외국인 투자 유인책을 보강하여야 한다. 제조업 중심으로 되어 있는 외국인 투자기업에 대한 조세감면, 임대료 감면, 현금지원 등 기존의 각종 지원 대책을 제조업과 서비스업 각각에 대한 지원 대책으로 분리하여 운영할 것을 고려해야 한다. 또한, 단순히 투자 유치를 위한 유인책 보다는 기술전수, 고용확대, R&D 협력 등 실질적인 혜택이 발생하도록 하는 유인책을 확대하여야 할 것이다.

셋째, 외국인 투자 업종 제한의 완화가 필요하다. 현재 외국인투자촉진법 등에 규정된 외국인 투자 제외·제한 업종은 다소 광범위하여 신중한 검토를 통해 외국인 투자 영역을 지금보다 확대할 필요가 있다.

 예로써, 법률, 의료, 교육, 회계 등 우리가 낙후되어 있는 서비스 분야의 대폭적인 개방을 통해 투자를 유치하면서 국내 산업의 경쟁력을 향상시켜야 한다. 그러나 자원·에너지, 통신, 교통 등 국가의 주요 전략 기간산업과 국가 고유의 업무인 행정서비스 등에 대한 외국인직접투자는 제한될 필요가 존재한다.

넷째, 외국인 투자 유인책으로 발생할 수 있는 국내 자본 역차별에 유의해야 한다. 예로써 외국 기업과 국내 기업에 차별적으로 적용되는 수도권 규제, 금산분리, 적대적 M&A 방어책, 등 글로벌 경쟁 규칙에 부합하지 않는 역차별 규제를 개선하여야 한다.

또한 지자체들이 외국인 투자를 유치하기 위하여 '외투지역 선 지정, 후 유치', '법인세 7년 감면', '공장부지 무상임대' 등의 무리한 지원책으로 국내기업의 경쟁력을 해하는 일이 없도록 형평성을 제고해야 한다.

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미국 경제의 비밀] 제조업 없이 성장하는 이상한 산업구조…버팀목은‘3중 융합 체제’

서비스업만 비대한 속 빈 ‘거인’

어렸을 때 미제(美製)라는 용어는 ‘가장 좋은 것’ 혹은 ‘최고’의 의미였다. 미제는 껌·담배·자동차·비행기 등 거의 모든 물건 중 가장 좋은 제품을 일컫는 대명사였다. 오죽했으면 미제는 X도 좋다고 할 정도였을까.

그런데 우리 주변에서 슬그머니 미제가 사라지고 있다. 제니스 TV와 RCA 냉장고를 기억하는 계층도 이제는 50대를 넘겨야 한다. 미국에서 수입하는 물건은 농산물이나 의약품, 일부 IT 부품, 그리고 무기 등으로 점차 종류가 줄어들고 있다. 실생활에서 미제 물건을 찾기가 점점 어려워지고 있다.

미국의 경제 규모는 독일과 일본이 부상하기 이전인 1960년대까지는 전 세계 경제의 거의 절반을 차지했다. 미국의 강대함은 과거의 로마나 중국과도 비교할 수 없었다. 당시 미국 경제의 강력함은 규모뿐 아니라 질적인 수준에서도 세계 최고였다. 음식료·섬유에서부터 우주 항공 분야까지 미국 경제는 세계 경제 자체였다.

1970년대부터 제조업 약화

그러나 1970년대를 고비로 미국의 제조업 경쟁력이 약화되면서 미국 경제는 양적인 면과 질적인 면 모두에서 급전직하하고 있다. 특히 국내총생산에서 차지하는 비중이 14%에 불과하고 고용 인원도 1967년 30%에서 지금은 8%대로 줄어들었다. 독일의 제조업 고용 비중이 20%가 넘는 점을 감안하면 미국의 제조업 비중은 경제력에 비해 매우 낮은 상태다.

미국의 업종별 수출 비중을 보면 이런 변화가 확연해진다. 1960년대 미국의 수출 품목은 자동차·철강 등 제조업이 주요 수출품이었다. 그러나 지금은 당시의 수출 품목이 수입 품목으로 변화하고 있다. 미국의 소비에서 미국 내부에서 생산하는 제품의 비중이 점점 줄어들고 있다. <표 참조>

1960년대 미국 경제의 상징은 자동차 산업이었다. 당시 미국의 자동차 수입은 전체 소비량의 4%였다. 10년이 흐른 1970년에는 11%, 1986년에는 31%로 늘어났다. 그리고 최근에는 미국 경제의 상징이자 자존심인 GM이 파산 위기에 처해 있고, 포드는 올해 자동차 부문에서만 90억 달러의 손실이 예상된다. 크라이슬러는 독일의 벤츠에 인수되었다. 델파이(Dellphi)와 같은 자동차 부품 업체도 경영위기를 맞고 있다.

세계 항공기 시장을 거의 독식했던 보잉은 이제 유럽의 에어버스와 시장을 양분하고 있다. 휴대전화나 메모리 반도체도 핀란드와 한국에 추월당했고, 자동차는 일본과 유럽·한국의 협공에 맥을 못 추고 있다. 성장산업이며, 미국이 가장 많이 소비하는 디스플레이(LCD, PDP)는 생산조차 못하고 있다.

금융시장은 어떨까. 역시 비슷한 상황이다. 미국 기업의 경쟁력 약화로 최상위 신용등급인 ‘트리플A(AAA)’ 등급의 기업들이 급속히 줄어들고 있다. 2005년 4월 말 현재 S&P와 무디스로부터 트리플A 등급을 받은 비금융 회사는 엑손모빌, 제너럴 일렉트릭(GE), 존슨 앤 존슨(J&J), 화이자, UPS, 오토매틱 데이터 프로세싱 등 단 6개사에 불과하다. 그나마 제조업은 GE, J&J, 화이자 등 3개사다.

그러나 지난 1980년 S&P와 무디스가 트리플A 등급을 부여했던 기업은 각각 32개, 58개였다. S&P는 2002년 652개사의 신용등급을 하향 조정했는데, 이는 등급을 상향 조정한 기업 수에 비해 5배나 많았다. 이렇게 미국의 제조업이 약화되면서 미국의 국가 신용등급 하락도 예상된다. 미국은 2030년 이전에 투기등급으로 국가 신용등급이 하락할 것으로 S&P는 전망하고 있다.

미국에서 제조업이 약화된 본질적 이유는 미국이 세계의 헤게모니 국가라는 점이 가장 큰 원인이다. 세계의 헤게모니 국가는 당연히 세계 최고의 생활수준을 갖는다. 따라서 물가와 인건비도 세계에서 가장 높다. 모든 것이 비싼 미국에서 물건을 생산한다면 당연히 국제경쟁력이 약화된다.

그래서 미국은 1960년대 초반부터 독일과 일본에 진출해 생산기지로 삼았다. 이후 독일과 일본이 급성장하자 한국·대만 등 동아시아로 생산기지를 옮겼고, 지금은 중국을 비롯한 BRICs(브라질·러시아·인도·중국) 지역으로 이동 중이다.

백인들의 이공계 기피 현상

1960년대 미국 민간 노동력의 30% 이상은 노조에 가입되어 있었다. 이는 오늘날 기준으로 약 3배에 달하는 수치다. 당시 철강이나 자동차 같은 대규모 제조업 근로자들은 실질적으로 모두 강성 노조에 가입해 있었다. 이런 상황에서 미국은 노조를 설득하기보다 무마하는 전략을 취했다. 다양한 사회보장 제도를 도입하거나 강경 탄압을 병행해서 노조 활동을 무마시켰던 것이다.

1950년대 최초로 확정급여형(DB) 연금을 정착시킨 GM이 경영위기에 빠진 것도 지나치게 많은 퇴직자 연금 부담 때문이다. 이 제도의 맹점은 추가로 임직원 숫자가 늘어야 한다는 것이다. 그렇지 않으면 해당 연금과 지급 책임이 있는 기업은 파산이 불가피하다. 마치 한국의 국민연금이 2047년께 인구 감소로 파산위기에 처한 것과 동일한 상황이다.

급기야 통신 업체인 버라이존은 올 초 노조 가입 대상이 아닌 간부직원 5만 명에 대해 연금 지급을 중단했다. IBM·휼렛패커드·모토롤라 등 세계적 기업들이 신입사원에 한해 연금 지급을 중단키로 결정했다. 인건비 상승과 기업의 지나친 연금 부담, 비싼 물가 수준 등이 미국 제조업의 경쟁력을 구조적으로 약화시키고 있다.

요즘 거론되고 있는 이공계 위기론은 한국만의 문제가 아니다. 미국도 같은 문제를 안고 있다. 산업구조가 금융 등 서비스업에 집중되면서 따분하고 힘든 이공계를 기피하는 현상이 확산되고 있는 것이다. 특히 백인들의 이공계 기피현상이 심한데, 미국의 과학자 중 이민자와 유색인종의 비율이 급상승하면서 (미국 입장에서 볼 때는) 과학기술의 안정성이 낮아지고 있다.

합법적 이민자 중 대학 교육을 마친 사람은 21%에 이른다. 하지만 미국에서 태어난 사람 중 대학 교육을 마친 사람은 8%밖에 되지 않는다. 미국으로 이주하는 아시아계는 모국에서 학업 성적이 최상위권에 드는 ‘스타’들이다. 그러나 그들은 언제 귀국할지 모른다. 외국인들이 미국의 산업현장을 누빈다는 사실은 미국이 조금만 어려워져도 중요 산업이 흔들릴 수 있다는 의미가 된다. 최근 중국은 해외 석학 1000명을 교수 요원으로 채용하는 ‘111’계획을 발표했다. 우선적인 영입 대상이 미국에 있는 화교 교수일 것은 뻔하다.

미국 경제의 이런 어려움에도 불구하고 그동안 제조업이 존재할 수 있었던 이유는 뭘까? 노동생산성이 높았기 때문이다. 확실히 미국의 노동생산성은 유럽에 비해 높았다. 미국 노동부 분석에 따르면 미국이 높은 노동생산성을 보였던 것은 숙련도 증가와 같은 노동력의 질적인 개선이 아니었다.

생산 과정에 사람보다 기계화 등 자동화 투자를 늘린 것이 가장 큰 이유라고 밝히고 있다. 1995년부터 2003년까지 미국의 노동생산성 증가율은 연평균 3.1%에 달했다. 그러나 노동생산성 증가율을 분석해 보면 자본 심화(자동화 투자)가 1.75%, 총요소 생산성 증대가 1.14%, 그리고 노동의 질 향상은 0.17%에 불과한 실정이다.

한계에 부딪힌 생산성 증가

업종별로 봐도 실정은 비슷하다. 1990년대 이후 미국의 생산성 향상은 음식료와 같은 서비스 산업에 IT 기술과 혁신적 경영기법을 도입한 것에 바탕을 두고 있다. 맥도널드나 KFC 매장의 주방은 과거의 음식점과 달리 거의 컨베이어 벨트 시스템에서 음식을 만들고, 손님은 기계처럼 식사한다. 문제는 향후 서비스 산업도 점점 포화 상태에 돌입하면서 추가적인 생산성 향상 가능성이 낮아지고 있다는 점이다.

이렇게 제조업이 약화되면서 미국 경제의 서비스 경제 의존도가 높아지고 있다. 미국의 산업구조는 79%가 서비스 산업이다. 다른 선진국들이 70% 내외임을 감안하면 미국의 서비스 산업 비중은 지나치게 크다. 서비스 업종은 자동화가 어렵고 다른 나라로 수출하기도 어렵다.

제조업의 약화는 주요 소비재의 해외 수입을 확대시키고 있다. 경상수지 적자가 눈덩이처럼 커지는 원인 중의 하나다. 하지만 레이건 이후 집권한 정권들은 내수 부양으로 경기를 부양하는 정책을 반복적으로 구사, 정부나 민간 모두 엄청난 부채에 시달리고 있다.

그렇다면 미국이 대규모 경상수지 적자에서 탈피하는 방법은 없을까? 있다. 가장 원론적인 방법은 대외 무역을 통해 무역 흑자를 달성하는 것이다. 그러나 미국인들의 지나치게 높은 소비 성향과 제조업이 약한 산업구조 때문에 미국의 경상수지 적자 해소는 현실적으로 기대하기 어렵다. 예를 들어 미국 연방준비제도이사회(FRB)에 따르면 세계 경제 전체가 연간 1%포인트 성장하면 미국의 수출도 동일하게 1% 늘어난다. 그러나 수입은 무려 1.7%나 늘어난다. 미국인은 경제가 좋아진 정도보다 약 70%나 초과 소비하기 때문이다.

이런 특이한 현상이 나타나는 국가는 지구상에서 유일하게 미국뿐이다. 한국 등 대부분의 국가는 세계 경제 성장률이 높아지면 당연히 수출이 크게 늘면서 국내 경제도 호전된다. 그러나 미국은 경제가 성장할수록 오히려 부채(경상수지 적자)가 늘어나는 모순적 구조에 빠져 있다.

절대로 파산하지 않는 비밀

좀 과격한 말이지만 이런 지경이라면 당연히 미국은 파산해야 한다. 그러나 미국은 생생하다. 그 비밀은 미국이 제조업을 포기하는 대신 세 가지 융합 전략을 효과적으로 쓰고 있기 때문이다.

우선, 미국이 존재할 수 있는 첫 번째 이유는 전 세계 금융산업을 독점하고 있기 때문이다. 군수산업과 일부 첨단산업을 제외한 제조업에 한해 미국은 여타 국가의 추월을 허용한다. 하지만 금융산업만큼은 철저히 보호한다. 유럽 등 일부 국가의 헤지펀드 규제 움직임에 미국이 초강경 태세로 대응하는 것은 경제의 혈맥인 금융산업을 장악해 달러와 미국의 안전을 도모하기 위해서다. 그리고 한국에서와 마찬가지로 일본·중국·유럽 은행들의 지분을 인수하면서 세계 경제의 기본 틀을 미국 중심으로 만들고 있다.

둘째는 미국 기업들을 세계 최강으로 만드는 것이다. 미국 내에 공장을 짓지 않지만 해외 아웃소싱을 통해 중국 등 세계 도처에 공장을 가지고 있다. 세계적 수준의 미국 제조업체들은 해외에서의 생산 비중이 50%를 넘는다. 이 결과 미국 정부와 소비자는 빚더미에 쌓여 있지만 미국 기업은 엄청난 이익을 거둔다.

신경제와 세계화가 본격적으로 시작된 21세기 들어 미국 기업의 이익은 매년 세계 최고 수준을 기록 중에 있다. 또한 미국 주식시장에 상장된 대형 기업(S&P 500 기준)의 경우 1994년부터 지금까지 16년간 평균 자기자본이익률(ROE)이 무려 15%나 된다. 이렇게 미국 기업들은 세계 최고 수준의 이익률을 보이면서 미국과 달러의 안전판 역할을 한다.

셋째 비결은 강력한 비제조업이다. 미국은 생명공학, 영화, IT 소프트웨어, 패스트푸드, 항공·우주 산업에서 높은 경쟁력을 갖고 있다. 여기에는 공통적인 특징이 하나 있다. 지적재산권이라는 진입장벽이 있다는 점이다. 현재 한국과 미국의 FTA 협상 쟁점은 의약품·영화시장, 그리고 농산물이다.

모두 미국이 가장 높은 경쟁력을 갖고 있는 산업이다. 지적재산권은 한 번 취득할 경우 그 권리가 장기간 지속되고, 지적재산권의 판매로 높은 수익을 얻을 수 있다. 한국에서 생산되는 세계 최고급 휴대전화는 원천 기술을 개발한 미국 퀄컴사에 1년에 약 3000억원씩 특허 사용료를 지불한다.

이런 세 가지 전략이 성공하기 위한 전제 조건은 완벽한 수준의 세계화 시스템을 만드는 것이다. 미국 기업이 자유롭게 전 세계를 활보하면서 마진이 큰 서비스업과 지적소유권을 유지할 수 있다면 미국은 제조업 없이도 충분히 세계를 지배할 수 있다.

이런 3중 융합 전략에도 불구하고 제조업이 약한 미국 경제는 건강하지 않다. 미국의 가장 큰 자랑인 지적재산권은 언제든지 복사가 가능하다. 할리우드 영화도 2~3일이 지나면 즉시 복사판 DVD나 CD가 유포된다. IT 소프트웨어나 미국이 엄청난 투자비를 들인 신약도 며칠 안 가 복제 소프트웨어나 유사한 성분의 대체 약물이 판매된다. ‘반지의 제왕’이건 ‘다빈치 코드’건 개봉된 영화는 서울이나 중국 상하이의 길거리에서 1만원에 3~4개씩 살 수 있다.

어디 이뿐인가. 할리우드의 메이저 스튜디오는 프랑스와 일본이 소유하고 있다. 세계 5대 음반 회사 중 4곳은 미국 소유가 아니다. 미국에서 가장 큰 출판사는 독일인이 소유하고 있고, 일본 바깥에 있는 스시 판매점 수가 미국 바깥에 있는 맥도널드 매장 수보다 많다.

더 재미있는 현상은 미국 기업이 해외 아웃소싱에 매달리는 사이 해외 기업들이 미국 내에 위치한 기업들을 마구 사들이고 있다는 점이다. 최근 중국이 미국의 정유 업체를 인수하려 할 때 미국 보수층이 국가 전략산업마저 넘겨줄 수 없다는 정치적 논쟁으로 비화되어 결국 무산시킨 사례가 대표적이다.

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FTA를 고집하는 이유

하지만 미국은 이 세 전략을 고수하기 위해 어떤 일이든지 한다. 2004년 미국의 컨설팅 기업 직원이 쓴 『경제저격수의 고백』이란 책자가 주목받은 적이 있다. 다소 음모론적 시각이지만 미국 자본이 남미나 아시아의 일부 후진국 경제를 흔들어 폭리를 취하는 과정을 수기 형식으로 소개한 책이다. 저자는 기득권 계층의 방해로 책을 출간하기도 어려웠고, 때로는 생명에 위협을 느낀다고 밝히고 있는데, 어쨌든 이 책은 미국이 무슨 일이든지 할 수 있다는 사실을 보여주고 있다.

미국은 수시로 무역장벽을 강력하게 친다. 섬유·철강·자동차·반도체 등 업종 구분 없이 미국에 물건을 수출하려면 규제가 심하다. 반대로 미국이 강점이 있는 영화·의약품·군수물자에 대해서는 언제나 시장 개방을 요구한다. 세계화의 기준으로 추진되던 다자간 무역협상인 도하 개발 어젠다(DDA)가 실시될 경우 제조업 경쟁력이 취약한 미국은 가장 버티기 어려운 국가가 된다.

DDA는 전 세계 모든 국가 간의 무역규칙을 제정하는 것이다. 그러나 공정한 경쟁을 하면 미국에 공장이 있는 기업은 경쟁에서 승리하기 어렵다. 또한 2000년 기준 부가가치 생산액이 2500억 달러에 불과한 농업을 보호하기 위해 무역협상 과정에서 미국은 제조업을 포기하는 경우도 많다.

왜냐하면 현재 미국에는 다 합쳐도 인구가 캘리포니아주 한 곳의 인구에도 못 미치는 주가 25개나 존재한다. 이 25개주 50명의 상원의원이 미국 농부의 복지를 책임진다. 반면 제조업이 발달한 캘리포니아에서는 그만큼의 인구를 2명의 상원의원만이 대표한다. 그래서 미국은 농산물 시장 개방을 항상 강력하게 요구할 수밖에 없다.

이런 한계 때문에 미국은 여러 나라와 서로 다른 조건하에 자유무역협정을 맺고 있다. FTA가 바로 그것이다. 전 세계가 공통의 무역규칙을 만든다면 모두가 편리할 것이다. 그러나 미국 내 제조업의 약화로 미국은 공정경쟁을 하기 어려워졌다. 실질적으로 봐도 수출할 물품이 별로 없다.

따라서 세계가 모여 보편적 규칙을 만들 경우 미국 내 제조업은 추가로 경쟁력이 약화될 수 있다. 이런 이유로 따로따로 만난다. 1대1로 만나서 상대방의 약점을 들춰야만 미국의 이해를 지킬 수 있게 되었다. 그래서 한·미 FTA는 난항을 거듭하고 있다.

취약한 제조업 때문에 미국은 갈수록 경제논리보다는 미국만의 이기심으로 다른 나라를 대할 것이다. 미국의 제조업이 취약한 것은 미국 경제의 위기이자 세계와 한국의 위기가 될 가능성이 높아지고 있다.

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미국인의 과소비는 어느 정도일까

세계 경제의 가장 큰 문제는 뭘까? 가장 큰 문제는 미국인의 소비다. 미국인은 경제력에 비해 지나친 소비를 한다. 개인은 물론 정부도 마찬가지다. 개인은 저축 없이 자신의 연간 소득 대비 무려 130%나 되는 빚을 지고 있고, 정부의 누적 재정수지 적자는 현재 4조 달러를 넘었다.

미국은 유가가 오르거나 환율이 절하되어도 소비가 줄지 않는다. 과소비를 할 수밖에 없는 구조로 사회가 만들어져 있는데다 미국인들의 생활 패턴도 절약과는 거리가 멀기 때문이다.(미국 영화를 보면 은행 대출 이야기가 단골로 나온다).

미국의 주택은 거의 단독주택이다. 약 9000만채 이상으로 추정되는 단독주택은 대부분 목조 건물이면서 난방은 대부분 경유 보일러에 의존한다. 뜰 앞의 잔디를 키우기 위해서는 물과 에너지가 필요하다. 평균 출퇴근 거리는 세계에서 가장 멀고 거의 1인당 1대씩 자동차를 보유하고 있다.

 이 결과 전 세계 휘발유의 6분의 1을 미국이 소비한다. 가정에서 사용되는 전지 전압도 대부분의 나라에서는 220V를 사용하지만 미국만 아직도 110V다. 축구를 제외한 모든 프로스포츠는 미국 시장이 가장 크다.

미국이 경상수지 적자의 악순환에서 탈피하는 방법은 없을까? 크게 네 가지로 상상해볼 수 있다.

먼저 과소비 지향적인 미국인의 생활방식을 통째로 바꾸는 방법, 둘째로는 거칠고 힘들며 인건비가 싼 제조업을 부활시키는 방법, 셋째로는 미국인이 스스로 소비를 줄이고 저축을 늘리는 방법, 마지막으로 군사비와 사회보장 비용을 대폭 삭감해 재정적자를 줄이는 방법이다.

문제는 어느 것 하나 만만치 않다는 사실이다. 미국인의 생활방식을 바꾸기 위해서는 의식 전환뿐 아니라 대중교통 수단 마련 등 투자 배용이 엄청나다. 제조업 부활이나 저축률 증대는 미국인 스스로 가치관이 변하지 않는 한 기대하기 어렵다.

군사비를 줄일 경우 미국의 헤게모니가 붕괴되면서 달러가치는 급락할 가능성이 높고, 사회보장비용 축소를 추진할 정치 세력은 미국뿐 아니라 전 세계 어느 나라에도 없다. 소비의 질곡에 빠진 미국발(發) 세계의 비극인 셈이다.

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진퇴양난의 한국 , 전후 2차 세계대전의 독일,이탈리아와 사정 비슷

앞서, 한국의 수출비중 증대와, 일본과의 산업별 투자비중의 변화를 설명하였습니다.

더불어 뒷글에서는 미국의 경제의 구조에 대해서 설명하였지요.

미국의 강점은 비제조업 분야의 경쟁력이 매우 강하며, 이를 통해 타국의 산업에 대한

거대한 독점력을 지니고 있다는 것, 그리고 자원에 대한 우위를 지니고 있다는 것입니다.

그런데 비제조업분야의 몰락으로 인하여 제조업분야의 산업을 살리겠다고 공약한 것이

현 오바마 대통령 당선자의 전략이며, 이는 미국의 산업별 수출비중이 큰 일본, 중국,

한국의 산업을 초토화시켜버리는 효과를 가지고 옵니다.

그중에서도 한국은 인구가 가장 적으며 , 중간자적인 위치로 인하여 산업별 우위를 점하지도

못하며 세계 각국의 보호무역주의 정책으로 인한 관세투하와 기술추격으로 인하여

수출비중이 높음에도 불구하고 원료를 사고 물건을 팔 시장을 구하지 못할 것입니다.

이는 2차 세계대전 발발 이전 독일과, 일본, 그리고 이탈리아와 같은 상황에 떨어지는 것입니다.

더불어 이를 잘 알고 있는 국제 투자자본은 한국시장에 대한 철수를 생각하고 있으며,

산업의 비중이 비제조분야에 집중되려는 역주행적인 정부관료들의 정책으로 인하여,

한국의 내수시장을 더더욱 압박하는 효과를 가져 올 것입니다.

이 글을 쓰면서도 한국의 상황이 더더욱 나빠지는 것을 느끼기에 굉장히 답답하네요...

살아 남으십시요... 제가 드릴말은 그것 밖에 없군요 ㅠㅠ

한국은 지난 수십년간 수출 드라이브 형 경제를 유지해왔습니다.

더우기, 지난 1997년 금융공황이후, 한국은 내수 경제가 붕괴되면서 경제에 있어 무역 의존도가 70%에 육박할 정도가 되었습니다.

이것은 다시 말해 한국 경제의 규모를 유지하기 위해서는 적어도 1억 7천만명의 인구가 필요하다는 의미가 되며, 현재 5천만 정도의 한국인들이 만일, 추가적인 인구 유입이나 시장확대 없이 오직, 매수만으로 경제를 유지하기 위해서는 지금보다 약 3배의 소비를 하지 않으면 경제를 유지하기 어렵다는 의미가 됩니다.

지난, 10년간 한국 경제의 체질은 엄청나게 변화 되었습니다. 한국 경제 전체가 구조조정되면서 비 정규직이 크게 늘어나 내수 기반이 사실상 무너졌고 이 때문에 한국이 경제를 발전 시키기 위해서는 수출 외에 방법은 없었습니다.  그 때문에, 한국의 경우 경제 성장의 거의 70%가 실은 수출에서 비롯되는 구조가 되었습니다. 따라서, 전년도 대비 수출 증가세를 살펴보면 한국의 경제성장율은 상당히 정확히 예측할 수 있습니다.

2003년도, 한국은 카드대란의 여파로 경제성장율이 2002년 7.0%에서 3.1%로 급전직하 하였습니다. 이 시기에 한국의 무역을 제외한 내수 부분의 성장은 거의 제로 혹은 마이너스라고 보아도 됩니다. 그런데, 2003년에 한국의 수출은 너무 잘되어서 수출은 전년대비 19.3% 증가한 193,817백만불, 수입은 17.6% 증가한 178,827백만불을 기록하여, 이로 인한 무역수지는 14,991백만불의 흑자를 시현 했습니다.

살펴보면 3.1% 성장에 대하여 19.3%의 수출 신장율이 필요하다는 이야기입니다. 즉, 수출 증가율에 6.22를 나누면 경제성장율 3.1%가 나왔습니다.

그렇다면 내수는 어디갔느냐 라고 반문하실 수 있겠지요?

경제성장율을 예측 할 때 수출 증가율 부분과 내수 증가율 부분을 나누어서 생각할 수 있습니다.

그렇다면 이렇게 식을 만들어 보겠습니다.

경제성장율 = f(수출증가율) + h(x)   : h(x) 내수 부분이 경제성장율에 미치는 영향     

이렇게 하고, 한번 표를 만들어 보겠습니다. 경제성장율과 2007년까지 수출 증가율을 가지고 만들어 보지요.

연도           경제성장율(A)      수출 증가율(B)       수출 증가율 x 6.2(C)   추정 h(x) (A-C)

2003                3.1                      19.3                           3.1                        0

2004                4.7                     30.97                          4.98                     -0.3

2005                4.2                     12.04                          1.93                     2.26

2006                5.0                     14.43                          2.31                     2.68

2007                4.9                     14.14                          2.27                     2.62

여기에서 내수 부분이 어떻게 결정될지를 살펴 보니, 소비자 기대 및 평가지수 중 소비지출 지수를 살펴보니  h(x)와 연관이 높았습니다. 그래서, 이것을 가지고 다음과 같이 표를 만들어 보았습니다.

연도          평균 소비지출 지수(A)     A - 100            A/2

2003                99.75                          -0.25           -0.12        (2003년은 9월 부터 12월까지)

2004                99.17                          -0.89           -0.45

2005                104.03                         4.03             2.02

2006                104.21                         4.21             2.11

2007                105.88                         5.88             2.94

여기에서 A-100을 2로 나누니까 h(x)와 유사한 값이 나왔습니다. 그렇다면 수출 증가율을 6.22를 나눈 값과 평균 소비지출 지수에서 100을 뺀 값을 2로 나눈 값으로 경제 성장율을 유추해 보겠습니다.

                2003       2004    2005    2006       2007

예측치       2.98       4.53     4.28     4.42         5.21

실제치        3.1        4.7       4.2       5.0          4.9

실제치에 비하여 0.2~0.3 정도의  오차를 가지면서  예측이 되는 군요. 그렇다면 2008년 한국의 경제 성장율은 어떻게 될까요?

관세청에서 최종 통관기준 2008년 수출액은 4224억 1747만 달러, 전년 대비 13.71% 증가 하였습니다. 따라서, 2.21% 수출입 부분 경제 성장율이 달성되었고... 소비지출 지수는 아직 까지 다 나오지 않았습니다 1월 부터 8춸까지 값 밖에 없네요... 1월 부터 8월 까지 값은 104.35 이므로 100을 빼서 2로 나누면 4.35, 이것을 2로 나누면 2.17 정도 입니다. 이것만 더하면 4.38%의 경제 성장율이 나와야 하겠네요... 그런데, 9월 부터 12월까지 만일,

평균 80대라면 96.23으로 -3.97 이므로 -1.99 로서 0.18% 성장,

평균 85대라면 97.9 로서  -2.1   이므로 -1.05 로서  1.12% 성장

평균 90대라면 99.57로서 -0.43 이므로  -0.22 로서  1.95% 성장

평균 95대라면 101.23으로 1.23 이므로   0.62로서   2.83% 성장

평균 100대라면 102.9 로서 2.9 이므로   1.45 로서  3.66% 성장 으로 예측 됩니다.

한국은행이 최근에 발표한 2008년도 경제성장율이 맨 마지막에 예측한 3.66과 비슷한 값이라면 2008년도 1월의 소비지출 지수가 108.9 이므로 12월에는 거의 96 이하로 떨어졌다는 의미이고, 이것은 2004년 8월 95.1을 기록한 이후 최소치라는 의미입니다. 

그렇다면, 2009년도 한국의 경제성장율을 예측해 봅시다.

1998년도의 경험을 보았을 때, 1년 동안의 수출 증가율은 그 전년도 2개월 동안의 값이 다음해 평균 정도로 나타난 다는 사실입니다.

2008년 11월의 수출액은 전년도 대비 19%가 줄어든 290억 1486만 달러, 12월의 수출액은 아직 나타나지 않았으나 한국은행의 11월까지 집계치와 통계청의 12월 31일까지 집계액 4224억 1747만 달러에서 12월 수출액은 전년도 대비 17.37%가 줄어든 272억 9500만 달러 로서 수출 액이 계속 줄어들고 있음을 볼 수 있습니다.

따라서, 2009년도 수출 증가율은 약 18% 정도가 줄어들 것으로 보이며 이에 따라 수출 부분의 경제 성장율은 -2.9% 정도가 될 것입니다.

내수 부분의 경우, 구조조정이 불가피 하여, 대량 해고가 발생하고, 중소기업 부도 및, 비 정규직의 증가로 고용 구조가 악화 될 경우 소비지출 지수가 최악으로 떨어질 가능성이 높으므로 2003년 이래 최악을 가정하고 95를 산정할 경우 -2.5가 되어 2009년도 경제성장율은 -5.4% 정도가 예상됩니다.

현재, 1997년 금융공황 이래 제조업 투자 증가율도 최악으로 떨어지고 있으며, 미국/유럽 등 선진국 수출 비중이 높은 일본도 4/4 분기 경제성장율이 -6.5% 에서 (American Bank 예상) -12%대 (Barclay 예상) 로 거의 수직 낙하하는 예상이 지배적이라는 점에서 한국의 경제성장율이 마이너스로 나타나는 것을 피하기는 어려울 것 같습니다.

현재로서, 한국의 경제 성장율을 높이기 위해서는 내수 부분에서 다음과 같은 정책이 필요합니다.

1. 소비지출 향상을 위한 저소득층 지원

2. 고용 유지를 위한 정부의 노력

3. 공기업을 포함한 공공부분 지출 강화

다음 수출 부분을 늘리기 위해서는 다음과 같은 정책이 필요합니다.

1. 모든 금융자원의 제조업 집중 (부동산.건설업 부분 대출 금지)

2. 제조업 분야 금융권의 지속적인 협조 융자 (적어도 2년 이상 총액 약 200조원)

다시말해 현재 상황은 경제성장율과 수출 경쟁력을 사수하기 위해서는 부동산 건설업을 학살하지 않으면 거의 불가능한 상황입니다. 현재 한국 금융이 대출 가능한 자금의 규모는 겨우 25조원 수준밖에 안됩니다. (단기자금의 경우, MMF에 추가 10조원, RP로 10조원의 자금이 있으나 이 자금으로는 2009년도 1/4분기 채권 만기 막는데 사용해야 하며 대출에 사용되기 어려운 자금임)

한국의 경우 대출 가능한 저축성 예금이 12월 한 달 동안 무려 5조원 가까이 줄어들었습니다.

게다가 KIKO에 대한 법원의 판결로 지금까지 자기자본 확충을 위해 3조 5천억원 이상의 자금을 후순위채를 통해 확보한 한국의 은행권은  KIKO 대지급건에 의해 지금까지 확보한 자금의 거의 절반 정도를 KIKO 대지급을 통해 날리게 되었습니다.  다시말해, BIS 비율 올리는 것은 더욱 요원해 졌다는 의미입니다.

그런데, 이렇게 안하면 중소기업이 망할 판이니 하는 수 없습니다.

예전부터 애기 했지만, 현 정부는 부동산/건설업 버블을 통한 경기 회복을 노리고 있지만, 이렇게 되면 한국 경제는 처참할 정도로 몰락할 수 밖에 없습니다.  부동산/건설업으로 경기 회복을 하다가는 한국의 성장잠재력은 어떻게 해볼 수 없을 정도로 깊이 무너질 수 밖에 없으며, 부동산, 건설업의

특성상, 너무나 많은 금융권 자금이 묶일 수 밖에 없어 단 한번의 충격으로 한국 경제는 회복 불능 상태로 빠집니다.

지금까지 한국 정부는 금융경색을 풀기 위한 방법으로 한국은행의 발권력에 의존하는 정책을 폈습니다. 그럼에도 내년도에도 금융경색이 해소될만한 팩터가 없습니다. 그 결과는 한국은행에 더욱 더 많은 발권력을 동원하라는 것. 즉, 본원통화의 증발을 통해 금융경색을 해소하는 방법으로 나가는 것으로 귀착될 것입니다. 그러면서 한국은행으로 하여금 최초 대부자로서의 역할 까지 하도록 만들 것입니다. 산업은행, 수출입은행, 기업은행과 같은 국책은행들이 여기에 희생될 것입니다.

게다가, 2009년도에 마이너스 성장이 불가피 함에도 감세 정책을 펴고 있습니다. 이는, 2009년과 2010년도 그리고 현 정권의 마지막해에 이르기까지, 한국 재정을 파탄 지경으로 몰고갈 가능성이 아주 높습니다. 재정적자는 해가 지나면 지날 수록 더욱 커지고 강력해지는 특성이 있으므로, 이는 불가피 합니다.

이 두가지가 결합되면?

모기지 사태를 비난하는 여섯 손가락
* 필자: Alan Blinder
* 출처: New York Times
* 일자: 2007년 9월 30일

서브프라임 모기지 시장에서 뭔가가 심각하게 잘못되었다. 사실 여러 가지가 잘못된 상황이다. 그리고 이제 상당수의 주택소유자, 투자자, 금융기관이 고통을 느끼고 있다. 이 난국을 헤쳐 나가기 위해, 여태까지 정책결정자들이 위기관리에만 매달려 온 것은 충분히 이해할 수 있는 일이지만, 우리나라는 곧 비난, 즉 아주 고전적인 서로 삿대질하기로 돌아서게 될 것이다.

삿대질은 흔히 비열한 짓인 동시에 개선책을 찾아내는 더 중요한 과업으로부터의 탈선을 일으킨다고 비난받곤 한다. 미안하지만 내 의견은 다르다. 서브프라임에서 무엇이 잘못되었는지를 우리가 제대로 짚어내지 못한다면, 우리는 거듭되는 삽질로부터 우리를 보호해 줄 정책 변화를 고안해 볼 수조차 없을 것이다. 그러니 이제 삿대질을 해보자. 너무나 많은 것이 잘못되었기에 한 손에 붙은 손가락으로도 부족할 지경이다.

첫 번째 손가락은 집을 사겠다고 무모하게 돈을 빌린 결과, 채무불이행으로 직행하게 될 가능성이 너무 높은 모기지를 스스로 져버린 주택 소유자들을 지목한다. 그들은 [자기 주제를] 더 잘 알았어야만 한다. 하지만 이런 일이 다시 벌어지는 일을 막기 위해 우리가 무슨 일을 할 수 있을까?

안타깝지만 뾰족한 수가 없다. 아담이 사과를 따먹은 이래, 어리석은 소비자들은 사방에 널려 있다. 더 상세한 금융 지식이 도움이 될 수는 있을 것이다. 하지만 나는 우리가 그것을 제대로 전달할 능력이 있다고 생각하지 않는다.

 연방준비은행은 대출받는 사람들이 자신이 뭘 하고 있는지를 이해할 수 있도록 돕기 위해 모기지 상품설명서를 더 알기 쉽게 개정하는 작업을 이미 진행 중이다. (“경고! 이 모기지는 당신 가족의 재정상태를 위험에 빠트릴 수 있습니다.”) 나도 그 노력에 대해 찬성하기는 하지만, 그게 효과가 있을지는 의문이다. 집을 한 번이라도 사 본 적이 있다면, 당신이 받게 될 서류뭉치는 두툼하고 빽빽하다는 것을 익히 알고 있을 것이다. 그걸 우리가 한층 더 두껍게 만들어 주어야 하나?

더 짧고 쉬운 문장으로 써놓으면 좀 도움이 될 수도 있을 것이다. 특히 그것이 진짜 중요한 위험을 경고하는 것이라면 말이다. (“2년 안에, 당신이 내야 할 월부금이 두 배가 될 수도 있습니다.”) 하지만 진실을 말하자면, 거기엔 꼭 알려줘야 할 것이 매우 많다. 정교한 모기지 상품은 까놓고 말해서 그냥 너무 어렵다. 그리고 무슨 짓을 하던 간에 그 사람들은 이런 문서들을 결국 읽지 않는다.

그렇기 때문에 다음 손가락으로는 대부자를 가리키는 것이 보다 유익한 일이 될 것 같다. 일부 대부자들은 한마디로 고객들에게 전연 부적절한 모기지 상품을 팔아 왔다. 그리고 고객들은 그 점을 이해하지 못했다. 위험한 모기지를 얻도록 유도된 어설픈 소비자들의 사례는 셀 수 없을 만큼 많다.

이 부문에서는 뭔가 해볼 여지가 있다. 일선 대부자를 위해, 모기지 상품을 파는 모든 사람들이 지켜야 할 “적합성 기준”을 만드는 것에 대해 생각해 볼 필요가 있다. 현행법 하에서, 은퇴한 노파에게 최후의 5천 달러를 증거금으로 걸고 투기등급 주식을 사들이도록 권한 주식중개인은 법적 책임을 각오해야 한다. 그러한 투자는 (워렌 버핏에게는 적합할지 몰라도) 그녀에게 “부적절한” 것이기 때문이다. 이 점을 알기 때문에 그 중개인은 보통 그런 짓을 하지 않는다.

하지만 누가 모기지를 위한 그런 기준을 만들고 지키도록 강제할 것인가? 현재, 어떤 은행에도 속하지 않고, 따라서 연방정부의 규제 시스템에서 벗어나 있는 모기지 업체들이 만들어낸 서브프라임 모기지가 전체의 약 절반에 달한다. 이것은 터질 시간과 장소만 기다리고 있는 사고나 다름없다. 우리는 모든 모기지 대부자들을 연방 규제 하에 넣어야만 한다.

이는 소비자를 보호하고 은행들이 건전한 대출 관행을 따르도록 보장하기 위해 더 잘 일하지 못한 은행 규제담당자들이 삿대질하는 다음 손가락의 표적이 되어야 함을 말해 준다. 다행스럽게도 규제담당자들은 그들이 일을 잘 하지 못했다는 것을 알고 있고, 이미 대책 마련이 진행되고 있다.

또한 규제자들은 심각한 인센티브 문제를 어떻게 다룰 것인지 생각할 필요가 있다. 옛날 식 금융에서는 모기지 대출을 해준 은행이 그것을 여러 해 동안 쥐고 있었고(지미 스튜어트가 나오는 영화 "It's Wonderful Life"를 생각해 보라.), 그렇기 때문에 대출심사를 주의 깊게 할 명백한 동기가 있었다.

그러나 신식 금융에서는 은행과 모기지 브로커들이 모기지 대출을 해준 다음, 그것을 “증권화”, 바꿔 말하면 수천 건의 모기지 대출을 모아 그 전체 집합의 일정 지분을 나타내는 유가증권을 발행하는 대형 금융기관에 바로 팔아치운다. 이러한 “모기지 기반 증권”은 곧 전 세계의 투자자들, 즉 처음에 대출을 받은 사람들이 도대체 누군지 전혀 모르는 사람들에게 팔려나가게 된다.

증권화는 멋진 일이다. 증권화는 시장을 활성화하고 모기지를 더 쉽게 얻을 수 있도록 해 준다. 우리는 분명히 이런 장점을 포기하고 싶지 않다. 하지만 증권화는 최초 대부자로 하여금 채무자가 대출 받을 자격이 있는지 엄격히 심사해야만 할 동기를 급격히 감소시킨다.

 어쨌든 그 대출이 부실화되더라도 누군가 딴 사람이 책임을 뒤집어쓰게 될 테니까 말이다. 우리는 이 인센티브를 복원할 방법을 찾아야만 한다. 아마도 최초 대부자로 하여금 각 모기지의 일정 지분은 [팔지 못하고] 쥐고 있도록 하는 규제를 만드는 것이 대책이 될 수 있을 것이다.

그러나 잠깐. 최종 투자자야말로 대출의 적절성을 검토할 모든 인센티브를 갖게 되는 사람 아닌가? 그들이 더 높은 수익률을 노리고 위험도가 높은 모기지 증권을 사들였다면, 그건 그들의 책임이 아닌가? 답은 그렇다는 것이다. 이런 결론은 나로 하여금 삿대질의 네 번째 표적을 지목하게 한다. 현 시점에 이르러서는 일시적인 장밋빛 환상에 휩쓸린 많은 투자가들이, 자신들이 뭘 사들였는지에 대해 충분한 주의를 기울이지 않았다는 것은 너무나도 명백하다.

하지만 그들은 왜 그렇게 얼간이처럼 행동했는가? 그 답의 일부는 그 증권, 특히 이제는 악명을 떨치게 된 부채담보부채권(CDO)이 쓸모 있기에는 아마도 너무 난잡한 물건일 거라는 점이다. 이 점은 다섯 번째 손가락이 삿대질할 표적을 보여주는데, 그들은 바로 CDO같은 증권들을 기획하고 공격적으로 마케팅한 투자은행가들이다.

이 답의 다른 일부는 비난의 삿대질을 받아야 할 여섯 번째 표적이 될 만하다. 투자자들은 신용평가기관을 너무 많이 신뢰했으며, 조심스럽게 말하자면 신용평가기관들은 자신이 맡은 일을 제대로 해내지 못했다. 이에 따라 신용평가기관들을 끌어내 여론의 뭇매를 가하려는 시도가 있다.

 하지만 신용평가 시스템이 어떻게 개선될 수 있는가 하는 의문을 던져보는 것이 더 건설적인 행동이라 하겠다. 여기에는 또 다른 심각한 인센티브 문제가 걸려 있어서, 이것은 쉽지 않은 질문이다.

현행 체제 하에서 신용평가기관은 그들이 평가하는 바로 그 증권의 발행자에게 고용되고 보수를 받는데, 여기에는 이해관계의 충돌이 일어날 명백한 가능성이 잠재해 있다. 만약 내가 학생들의 숙제를 채점한 후 그에 대해 학생들로부터 직접 보수를 받겠다고 제안한다면, 우리 학장은 불같이 화를 낼 것이다. 그러나 바로 그게 증권이 평가되는 방식이다. 이 점은 개선을 필요로 하지만, 정확히 어떻게 하는 게 좋은지는 분명치가 않다.

자, 이것이 내가 지목하는 잘못한 자들의 명단이다. 우리가 이 모든 곳에 삿대질을 하긴 했지만, 고 Ned Gramlich의 현명한 조언을 기억해 두는 것이 좋겠다. 그는 누구보다도 일찍 그리고 분명하게, 떠오르는 서브프라임 문제를 알아차렸던 연방준비은행의 전직 이사였다.

그렇다. 서브프라임 시장은 우리를 수렁에 빠트렸다. 하지만 이것이 폭발하기 전에 서브프라임은 다른 방법으로는 돈을 빌릴 수 없었던 수백만 가정에 살만한 집을 제공해 주었었다. 그러한 성취는 많든 적든 가치 있는 일이었으며, 사실 상당한 업적이었다.

우리는 서브프라임 시장을 구원하기 위해 서브프라임 시장을 때려 부술 필요까지는 없다.

한눈에 보는 한국경제사

MM이론은 기업의 자본구조 자산구조 배당정책 시장가치와 자본비용간의 관계를 설명한 이론이다.이 이론에 따르면 한 제조업체의 자산가치는 수익성에 따라 결정되는 것으로 그 기업의 자본구조와는 무관하며 그 기업에서 발행한 증권의 수익성이 기업의 투자자금을 조달하는 방식보다 중요하다.

간단히 말해 기업의 가치평가에 있어 부채비율이 높다고 반드시 부정적인 것은 아니며 부채에는 적정규모라는 것이 없다는 이론이다.이 이론은 기초자산의 가격변동위험을 수학적 분산투자 구성으로 제거할수 있다는 블랙 숄스 모델과 함께 주기적 금융버블 형성의 토대역활을 하고 있다는 비판을 받고 있다. 

이러한 이론들은 경제의 버블형성과 붕괴과정때마다 정통경제학자들의 비판에 직면했으나 그때마다 수학자들의 정교하고 복잡한 과학적 반박에의해 무산됐다.이후 수많은 천재들이 금융계에 뛰어들어 시장에 대한 분석과 예측이 가능한 수학적 모델과 프로그램들을 개발해 쏟아냈고 이는 기초 자산을 바탕으로 창출되는 끝없는 파생과 신용 그리고 무한대의 레버리지를 정당화시켰다.

그러나 아무도 떼돈을 벌지 못했다.금융시장은 활성화 됐지만 그만큼 복잡성과 불확실성은 커져갔고 이는 감시와 비판의 부재 불투명성의 증대로 연결됐고 불신과 위험은 되레 커져만 갔다. 그러나 정작 87년 블랙 먼데이 대폭락은 아무도 예측 못했고 이를 계기로 M M이론과 블랙쇼스 모델에 대한 비현실성과허구성에 대한 급격한 자성과 비난이 일어났다.

그럼 과연 시장은 금번의 금융버블붕괴과정에 어떻게 대처하는것이 옳은것일까. 이에 대한 논의과정에서 나오고 있는게 바로 케인즈학파와 오스트리아학파다.

간단히 설명하자면 케인즈학파의 주장은 경제위기상황에서 정부가 통화 재정정책등 적극적인 개입정책을 쓰라는 주장이고 오스트리아학파는 그러한 정부의 개입을 부정적으로 본다.  재정정책의 효과는 미미한반면 재정적자와 국가부채의 증가가 경제의 잠재펀더멘탈제고와 후대에 끼치는 악영향이 훨씬크며 통화증가의 경우도 인플레이션의 원인으로 매우 부정적으로 보는것이다.

그들은 정부의 잘못된 통화 재정 신용관리가 어떻게 금융위기를 불러오는지를 질타하며 이 과정에서 수학모델이 아닌 언어중심의 화법을 구사한다. 정부의 개입 때문에 시장이 왜곡되고,그 왜곡이 위기를 계속 키워내기 때문에 정부가 경제를 살린다고 설칠때마다 경제는 되레 더 큰 위험에 직면한다는 것이다. 그리고 그와중에 비현실적인 수학모델에 대한 개인의 맹신과 무지 예측불허의 경제패턴등이 결정적 역활을 한다는 것이다.그래서 경제에 대한 정치의 지배를 놓지 않으려들고 수학을통한 증명을 학문대접의 잣대로 삼으려는 현실세계에서 영향력 있는 주류로 자리잡지 못했다. 

이에 반해 시카고학파(통화주의자)는 방임에 가까운 자유시장경제를 강조한다는점에서 오스트리아학파와 연관이 깊지만 통화량이 적정수준으로 증가해야 경제가 안정적으로 성장하고 경기후퇴를 치유하려면 역시 통화량을 확대해야 한다고 주장하는 통화주의를 받아들였다는 점에서 다르다.그러나 케인즈학파와 시카고학파 둘모두는 금번 금융위기를 예측하지도 못했고 제대로된 해결책도 내놓지 못하고 있다.

금번의 리세션치료를 위해 양적 완화정책을 구사하고 있으나 유동성함정에 빠지고,유동성함정에서 벗어나기 위해 재정정책을 구사하고 있으나,다시 신용증가세에 다른 익스포저가 증가하고 있기 때문이다. 결국 인플레도 디프레션도 불가피하다는 주장이 다시 설득력을 얻고 있고 이런 상황은 오스트라이 학파를 끌어내 부각시키고 있다. 금번위기가 지나친 통화남발 재정남발 신용남발의 한계 상황에서 초래된 것이기 때문에 대공황이 불가피하다는 것이다. 대공황이 곧 치유과정이란 소리다.

그러나 인플레이외의 위험요소 관리를 거부한 일방타게팅 정책,미 연준의 장기간에 걸친 거품 사후청소(mop up)를 꾸준히 비판하고 저축과 절약을 강조해온 오스트리아학파가 주류로 부상할 가능성은 여전히 낮아 보인다.여전히 각국의 수구언론과 위정자 그리고 매명학자들의"지금은 인플레이션이고 재정적자고 국가부채고 나발이고간에 경기를 살리는게 최우선"이라는 주장에 묻히고 있기 때문이다.

정부가 금리를 가지고 리스크를 제어하려 들면 상황은 오히려 더 악화된다는 논리인데,정부가 경제를 살린다고 설칠때마다 경제는 되레 더 큰 위험에 직면한다는 오스트리아 학파의 논리구조와 비슷하면서 내용은 정반대의 극단을 걷고있다.

핵심은 꼭 필요한 규제와 정책은 줄이거나 취하지않으면서 필요치않은 규제와 정책은 늘리거나 취해온 것일 것이다. 그러니 따져볼것은 작은정부,큰정부 재정확대,긴축재정같은 외형이 아니라 그 실질내용일것이다.재벌규제를 풀고,독과점업종의 가격담합감시를 소흘히하면서 하위공무원수만 줄인채 작은정부라 자칭하고,소수에 대한 부자감세와 고용유발계수가 낮으면서 실물지표개선에만 유리한 건설부양에만 매달리면서 절대액을 줄이고 혜택의 포용범위가 좁은 가짓수만 많은 복지정책을 쏟아내면서 재정확대를 주창하는 정부를 앞에 두고 이런 학문적 토론을 벌인다는것 자체가 개발에 편자요 무의미한 시간낭비일뿐이다.

내가 초반부에 mm 이론을 언급한 이유는 지금 경제위기 극복을 빌미로 금산분리 완화,출자총액 폐지등 규제완화론이 다시 도마위에 오르고 있기 때문이다.그 주장의 핵심은 과다한 레버리지 이용에 대한 원천규제의 해제다. 그리고 그 주장에 자주 인용되는 이론이 mm이론이다.

그러나 지난 환란과 이번위기에서도 보았듯이 기업의 무리한 차입경영,은행의 예대율폭증은 국민경제를 최종책임지는 정부의 재정과 건전성을 붕괴시킨다.특히나 은행들은 불과 얼마전에 한국경제를 초토화시키고도 10년도 안되어 또다시 곤경에 밀어넣고 있다.그틈을 타서 기업들도 차입경영을 다시하게 해달라고 조르고 있다.

그깟 환란 극복하지 않았느냐고 주장한다. 그러나 극복한적 없다. 국가부채가 8%에서 33%로 폭증하고,잠재성장률이 지난 10년간 주저앉고 서민경제는 붕괴되어 무려 1200만명이 신빈곤층으로 전락해 다시바닥부터 박박 기어 오르고 있는 중이다. 그 참담한 실수의 휴유증이 지난할 정도로 오래 지속되고 있는 것이다.

그런데도 또 다시 mm이론을 끄집어내 기업규제완화를 외쳐대고 있는 것이다. 그러면서 기업 부채가 110%도 아니고 90%도 아니고 100%여야 하는 이유가 뭐냐라는 특유의 수학적 반론을 요구하고 있다.이는 은행예대율이 꼭90%안팎이여야 하는 이유가 뭐냐는 반론과도 같다. 바로 과학적 논리와 공식으로 대답을 못하면 또다시 무식한 인간으로 매도당하는 분위기가 된다. 강남 30평 아파트가 15억이 넘으면 안되는 이유도 마찬가지고 외환보유고가 많아봤자 재정부담만 늘어난다는 논리들에도 하나같이 수학적 분석들이 동원된 반박이 필수적 으로 요구된다.  

그러나 이러한 세태들은 점점 깨져나가고 있다. 경제학에서도 수학모델이 아닌 언어중심의 경제학이 다시 관심을 받고 있는것이다. 수학자들의 과학 공식을 경제학자가 언어로 못깨뜨리면 확립되는 것이 아니라 경제학자의 언어논리를 수학자들이 공감대 있게 깨뜨리지 못하면 적절한 규제로 나아가야 한다는 주장이 일부 사람들에게 점차 설득력 있게 다가오고 있는 것이다.

결론적으로 지금은 각국 정부가 케인즈주의의 부활을 논할때가 아니다. 국가부채,기업부채,은행부채,가계부채,잠재성장률을 건전한 수준으로 관리할수 있는 장기적 비젼을 제시하고 경제위기 과정에서 서민들이 우선적으로 중심이 된 경제정책들 이를테면 실업대책 복지대책에 대한 진실한 배려를 보여줘야 할 시기인것이다.그렇지 않고 또 다시 고리스크를 수용하고,인플레에만 타게팅한 정책만을 나열하고,거품을 한차레 닦아내고넘어간뒤 또 다른 버블의 대체 (이를테면 환경버블) 같은 것으로 위기를 임기응변 모면하려 든다면 자본주의와 전세계 민주질서는 원천적 도전에 직면할수 밖에는 없다.

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이 글은 아고라의 유명한 논객중에 한분인 아따맘마라는 분이 인터넷에서 소위, 지역감정과 관련된 글들이 난무하는 것을 보고 부당한 정치권력이 국민들을 이간질 해놓았다고 비판하고, 앞으로 양 지역 주민들은 서로 싸우지 말자는 주장에 대한 토론글입니다. 그러나 어제까지 이 글에 대해 아무도 토론다운 토론글을 주지 않아서 다시 올려드리오니 특히, 영남출신의 지성인들의 좋은 반론을 기대합니다(아따맘마님 글 : http://bbs1.agora.media.daum.net/gaia/do/debate/read?bbsId=D115&articleId=392162&pageIndex=3&searchKey=daumname&searchValue=아따맘마&sortKey=depth&limitDate=0&agree=F)

*경제토론방에 이런 글을 올려서 죄송합니다. 아울러, 이글에 대한 찬성이나 반대를 원하는 것이 아니오니 일반네티즌분들은 찬반 누르지 마시고 의견을 주시는 것을 환영합니다.